律师观点分析

"名为股票转让、实为投资产品"合同的识别与司法救济

——以一起股票转让合同纠纷仲裁案裁决为分析样本

作者：刘矗 四川法银律师事务所

摘 要

金融交易领域中，以特定交易形式之名、行另一种交易之实的"名实不符"现象多发。本文以成都仲裁委员会审理的一起股票转让合同纠纷仲裁案裁决为分析样本，剖析一起名为"股票转让"、实具投资产品募集与兑付实质的合同纠纷。协议文本中的QDII或股票收益权持有方式、48个月锁定期、第三方委托托管及向多名投资人集中募集资金等安排，均显示该交易名为股票转让、实为以海外上市公司股权为底层资产的结构化投资。仲XX在出让人无法证明其真实、合法持有并有效交付底层股票的情况下，认定其构成根本违约，支持解除合同并返还转让款及按LPR计算的资金占用损失，同时依《民法典》第五百六十一条认定已兑付款项优先冲抵利息。本文结合民法典合同编规则、举证责任分配理论与金融消费者保护制度，从合同性质识别、根本违约与合同解除、返还与资金占用损失、债务抵充、投资者适当性义务五个维度展开分析，并就个案裁判、投资者审慎与监管完善提出启示与建议。

关键词：名实不符；合同性质识别；根本违约；合同解除；资金占用损失；债务抵充；金融消费者保护

引言

当事人在合同中选择的交易形式，与其真实权利义务内容不一致的情形，在商事与金融实践中并不鲜见。例如"名为股权转让、实为民间借贷""名为买卖、实为让与担保""名为融资租赁、实为借贷"等，均属此类"名实不符"。当此类争议进入仲裁或诉讼，裁判者首先面临的，便是应否以及如何穿透当事人所选交易形式，对其真实法律关系予以识别与定性。这一识别并非纯粹的学理游戏，而是直接决定举证责任分配、法律适用乃至裁判结果的"先决问题"。

本文所分析的某仲裁委员会审理的一起股票转让合同纠纷仲裁案裁决，恰是此类问题的鲜活样本：一位自然人投资者以20万元受让海外上市公司股票为外观，实则落入一款集中募集、锁定持有、委托托管的结构化投资产品，并在底层资产大幅缩水后陷入兑付困局。仲XX在缺乏有效交付证据的情况下，穿透交易形式，认定出让人根本违约，支持解除合同并返还转让款及资金占用损失，在个案中为处于弱势地位的投资者提供了救济。本文以该裁决为分析样本，从合同性质识别、根本违约与合同解除、返还与资金占用损失、债务抵充、金融消费者保护五个维度，探讨法律规则如何与金融实践相衔接，并在此基础上提出裁判、投资与监管三个层面的启示与建议。

一、案情概要及裁判要旨

（一）基本案情

2023年7月14日，自然人投资者甲与乙（一家依法设立的有限合伙企业，以下简称"乙"）签订《股票转让协议》，约定甲自乙处受让某境外上市公司（下称"标的公司"，其股票下称"标的股票"）股票，受让出资不低于人民币20万元、按人民币5万元的整数倍递增；甲应于签订协议后五个工作日内，将受让出资款一次性划入乙指定账户。协议同时约定，乙应于受让出资款支付日起30日内出具股票受让确认书，并设有48个月锁定期及委托第三方托管管理等安排。

当日，甲即通过其个人银行账户向乙指定账户转账人民币20万元，履行了付款义务。但此后，乙既未出具股票受让确认书，也未向甲交付任何标的股票。甲遂以乙未依约交付股票、构成根本违约、致合同目的不能实现为由，向某仲裁委员会申请仲裁，请求返还股票转让款20万元及按贷款市场报价利率（LPR）计算的资金占用损失，并于庭审当庭增加请求解除《股票转让协议》。

乙答辩称：其一，案涉投资款尚在48个月锁定期内，其无需返还款项，申请人主张解除合同无事实和法律依据；其二，其仅系收款一方，无义务向申请人支付款项；其三，即便应返还，亦应扣减此前已兑付的2200元本金；其四，底层标的股票市值大幅缩水、处置变现困难，资金链断裂导致大规模"出险"，相关员工持股计划系列产品已被金融监管部门监管，尚未兑付的资金正依照市场化、法治化原则进行和解。

（二）双方争议焦点

综合双方主张，本案争议焦点可归纳为四点：第一，《股票转让协议》应否解除及其相应法律后果；第二，乙是否已实际交付案涉股票，其举示的《委托管理协议》能否证明交付事实；第三，已兑付的2200元应冲抵本金还是优先冲抵利息；第四，资金占用损失的认定标准与计算口径。

（三）仲XX的裁判思路与结果

仲XX认定，《股票转让协议》主体适格、各方意思表示真实、内容不违反法律、行政法规的强制性效力规定，为有效合同，对各方具有法律约束力。

关于股票交付，仲XX认为：即使《委托管理协议》为真实签署，仅凭被申请人安排关联方与申请人签署该协议本身，并不能证明被申请人真实、合法持有案涉股票以及案涉股票已经有效交付申请人。既然被申请人无法证明其真实、合法持有案涉股票，更未证明其实际交付案涉股票，则申请人关于合同目的因被申请人根本违约而无法实现、进而要求解除合同的主张成立；解除合同之意思表示已于申请人当庭提出该项请求之日（2026年3月9日）送达被申请人。合同因根本违约解除后，被申请人应返还转让款20万元，并承担相应的资金占用利息损失。

关于已兑付的2200元，仲XX认为兑付记录只能证明"付款事实"，不足以证明双方就"该款明确用于偿还本金并优先冲抵本金"形成一致合意，依《民法典》第五百六十一条规定的履行抵充顺序，该2200元应优先冲抵利息而非本金。关于资金占用损失，仲XX以申请人付款之日（2023年7月14日）公布的一年期LPR（3.55%）为基准，自付款日起算至实际付清之日止，并扣除已兑付的2200元。仲裁费7708元由被申请人承担。

二、合同性质识别：穿透"股票转让"之名的法律定性

（一）协议文本的投资品特征

从外观上看，《股票转让协议》是一份典型的股票买卖合同：受让人出资、出让人转让股票、受让人取得股票权益。但若细读协议条款并结合交易背景，其真实结构更接近一款面向不特定多人的、结构化的投资产品：

其一，持有方式上，出让人系有限合伙企业，"名下通过QDII或股票收益权的方式持有标的股票资产"，受让人取得的并非直接登记于其名下的证券，而是对应受让"出资"的权益。其二，数量确定上，受让股票数量系事后按"受让出资÷美元兑人民币汇率÷每股受让价格"的公式折算，签约之时并无确定的数量与价格的对应关系。其三，持有管理上，协议设48个月锁定期，锁定期内不得转让或出售，且可通过"委托乙方指定的股票托管平台管理"，投资者对标的资产并无自主处分之便。其四，交易结构上，出让人向"包括申请人在内的数名投资人"收取出资、集中投向同一底层资产，具有集合资金、统一运作的典型特征。其五，风险形态上，被申请人自述底层资产市值大幅缩水、资金链断裂、大规模"出险"，并提及"员工持股计划系列产品已被相关金融监管部门进行监管"，恰印证其向多名投资人募集资金、开展类投资产品业务的实质。

上述特征表明，该交易虽名为股票转让，其实质更接近以海外上市公司股权为底层资产、向投资者募集资金并承诺兑付的投资产品关系。所谓"股票转让"，更多是销售端为规避适当性、募集规范而采用的形式包装。

（二）名实相符与穿透式识别的方法论

"名实不符"合同的法律识别，核心在于透过当事人选择的交易形式，探求其真实意思表示与真实法律关系。其方法论依据可从三个层面展开：

第一，合同解释以探求真意为依归。依据《民法典》第一百四十二条关于意思表示解释、第四百六十六条关于合同解释的规定，对合同条款的理解，应结合相关条款、行为的性质和目的、习惯以及诚实信用原则，确定行为人的真实意思。当合同名称与权利义务的实际内容不一致时，应以权利义务的实际内容为准，而不能为合同之名所拘束。

第二，穿透式监管与穿透式裁判的精神。金融监管领域长期奉行"实质重于形式"原则，穿透核查交易的底层资产、真实投向与最终投资者。司法与仲裁虽不直接适用监管规则，但在个案裁判中同样应当穿透交易形式，识别法律关系的实质，以避免当事人借合同之名规避法定义务。

第三，法律定性决定裁判路径。若将本案单纯定性为普通股票买卖合同，争议焦点将集中于是否交付、能否继续履行；若穿透其投资产品实质，则还需审查是否存在变相募集、是否履行投资者适当性义务与信息披露义务等。定性不同，举证责任分配、法律适用乃至裁判结论都可能截然不同。

（三）定性的裁判意义

本案中，仲XX虽未对合同性质作出直接的穿透性认定，但其裁判逻辑实际暗含了对投资产品实质的考量：既未因"锁定期"条款而认定出让人有权拒绝返还，也未因《委托管理协议》而认定股票已经交付，而是回归出让人作为卖方与资金管理方的核心义务——真实、合法持有并有效交付底层资产，从而为投资者提供了实质保护。这一裁判方向值得肯定，也提示裁判者在处理此类案件时，应当正视交易背后的投资属性，而非拘泥于合同名称。

三、根本违约的认定与合同解除的行使

（一）出让人的核心义务与交付证明的举证责任

依《股票转让协议》第2.4条，出让人应于受让出资款支付日起30日内出具股票受让确认书；依协议整体约定，出让人负有向受让人真实、合法转让并交付标的股票的核心义务。据此，主张合同权利已经实现（即已交付股票）的一方，应当就交付这一事实承担举证责任。按照民事诉讼举证责任分配的一般规则，主张法律关系变更、消灭或者权利受到妨害的当事人，应对其所主张的事实承担举证责任；交付即属合同义务已履行、权利已实现的事实，应由出让人证明。

本案中，乙主张已交付案涉股票，自应证明其真实、合法持有案涉股票并已完成有效交付。然而，其既未提供股票受让确认书，亦未提供任何过户、托管登记或其他能够证明股票权益已转移至申请人名下的凭证，其举证明显不足。仲XX正是基于这一举证责任分配，将"未证明交付"的不利后果归于出让人。

（二） 《委托管理协议》的证明力评价

乙举示申请人与案外某公司签署的《委托管理协议》，主张股票已交由第三方管理、申请人已确认享有案涉股票权益。仲XX及申请人质证意见均指出，该协议不足以证明交付：其一，申请人否认其真实性；其二，即便协议真实，其性质仅为"股票受让后的持有管理安排"，以已完成股票转让交割为前提，而本案并无受让确认书、无过户或托管登记，交付的核心环节完全缺失，协议因无标的而无法实际履行；其三，从签署时点看，该协议显示签署日期早于《股票转让协议》，在尚未订立转让协议、未支付转让款、未确定受让数量的情况下先行签署委托管理协议，违背正常交易逻辑，难以反映真实法律关系。

可见，《委托管理协议》在证明链条上只能反映"管理安排"的形式，无法补足"真实持有并有效交付"这一实质要件。仲XX据此对形式证据保持审慎，认定其不能证明交付，体现了对证据证明力的严格把握。

（三）根本违约与合同目的不能实现：解除权及其行使

依据《民法典》第五百六十三条第一款，当事人一方迟延履行债务或者有其他违约行为致使不能实现合同目的的，对方当事人可以解除合同。受让人的合同目的在于取得所购股票的合法权益；出让人长期未交付任何股票，亦无法证明其真实持有，使受让人的合同目的完全落空，已构成根本违约。

合同解除权为形成权，以解除通知到达相对方时发生效力（《民法典》第五百六十五条）。本案中，申请人于庭审当庭增加解除合同的仲裁请求，解除之意思表示于该日（2026年3月9日）送达被申请人，合同自该日解除。在仲裁程序中以仲裁请求的方式表达解除意思，与诉讼程序中通过答辩或反诉表达解除意思一样，均系解除权的合法行使方式，仲XX对此予以认可，符合解除权行使的规范要求。

四、合同解除后的返还与资金占用损失

（一）返还转让款的法律依据

依《民法典》第五百六十六条，合同解除后，尚未履行的，终止履行；已经履行的，根据履行情况和合同性质，当事人可以请求恢复原状或者采取其他补救措施，并有权请求赔偿损失。本案合同因被申请人根本违约而解除，被申请人未交付任何股票，其收取的20万元转让款即失去继续保有的对价基础，应予返还；由此给申请人造成的资金占用损失，亦应一并赔偿。

（二）资金占用损失以LPR计算的正当性

在当事人对资金占用损失的计算标准无明确约定时，裁判者须确定一个合理、可操作的基准。以全国银行间同业拆借中心公布的贷款市场报价利率（LPR）作为资金占用损失的计算基准，具有充分的正当性：

其一，法定合理性。LPR系经中国人民银行授权公布的权威基准利率，反映了市场资金的真实成本；以之认定资金占用损失，符合填补损害、公平合理的赔偿原则。其二，与司法实践一致。现行司法实践在无约定情形下，普遍以LPR作为资金占用利息或损失的认定标准，以替代此前的"同期贷款利率"标准，口径统一、易于执行。其三，本案口径前后一致。仲XX以申请人付款之日（2023年7月14日）公布的一年期LPR（3.55%）为基准，自付款日起算至实际付清之日止，并扣除已兑付的2200元，计算基准与计算期间衔接连贯。

关于起算时点，本案仲XX自申请人付款之日而非合同解除之日起算资金占用损失。其合理性在于：自付款之日起，出让人即实际占有该20万元资金而未提供任何对价，申请人自该时起即已承受资金占用损失；合同解除系对既往违约后果的确认与处理，而非损失产生的起点。这一处理对投资者更为有利，亦符合损害填补的逻辑。

（三）债务抵充顺序：民法典第五百六十一条的适用

《民法典》第五百六十一条规定：债务人在履行主债务外还应当支付利息和实现债权的有关费用，其给付不足以清偿全部债务的，除当事人另有约定外，应当按照下列顺序履行：（一）实现债权的有关费用；（二）利息；（三）主债务。

本案中，乙主张已兑付的2200元应冲抵本金。但仲XX查明，该兑付记录只能证明付款事实，不能证明双方就"该款明确用于偿还本金并优先冲抵本金"形成一致合意；在无冲抵本金合意的情况下，依第五百六十一条的法定抵充顺序，该2200元应优先冲抵利息而非本金。这一认定符合债务抵充规则的立法精神，也体现了对债权人与债务人的均衡保护。

值得指出的是，出让人以"本金已部分兑付"作为抗辩，不仅不能减轻其根本违约责任，反而自认了案涉债务的存在，从侧面印证了申请人所主张的资金返还关系。

五、金融消费者保护与投资者适当性义务的反思

本案更深层的意义，在于其揭示的金融消费者保护问题。申请人系一名自然人投资者，以20万元家庭资金投入一款结构复杂、以海外上市公司股权为底层资产的"股票转让"产品，其间的信息不对称极为突出。若穿透其投资产品实质，出让人作为产品的募集与管理方，本应履行投资者适当性义务——即根据投资者的风险识别与承受能力销售适当产品，并进行充分的风险揭示。依据《证券法》第八十八条、第八十九条关于投资者适当性管理的规定，向投资者销售证券或者提供服务，应当履行了解客户、揭示风险、销售适当产品等义务。

本案中，出让人在协议中大量使用"盈亏自负、风险自担""出让人有权根据市场情况对受让出资、每股受让价格、受让股票数量进行限制性调整"等格式条款，且未能提供底层资产权属的有效证明，其适当性义务与信息披露义务的履行明显不足。仲XX通过对交付义务与举证责任的严格把握，间接为投资者提供了救济，但个案救济难以从根本上解决此类产品的投资者保护短板。这也提示：对以"名股实投"形式开展的产品，应在募集端强化事前监管与适当性审查，在争议解决端强化实质穿透，在制度端推动投资者教育与风险分担机制的完善。

六、结论与制度完善建议

本案是一起以"股票转让"之名、行投资产品募集与兑付之实的典型争议。仲XX在出让人无法证明其真实、合法持有并有效交付底层股票的情况下，穿透交易形式，认定根本违约，支持解除合同并返还转让款及资金占用损失，通过严格的举证责任分配与规范的规范适用，实现了对投资者权益的保护。由此可得出以下启示：

其一，对裁判者而言，应坚持"实质重于形式"，透过合同名称识别真实法律关系；对交付、持有等关键事实，应严格分配并审查举证责任，不为形式证据所迷惑，以保障诚实信用原则与公平裁判。

其二，对投资者而言，应审慎识别此类"名股实投"产品，核实底层资产的真实性、权属与兑付安排，充分阅读并理解格式条款，保留完整的交易凭证；发生风险时，应及时通过主张解除合同、返还投资款与赔偿损失等方式维护自身权益。

其三，对监管与制度而言，应完善针对以股权、收益权为名向不特定投资者募集资金产品的投资者适当性、信息披露与募集规范，畅通争议解决与市场化处置渠道，实现投资者保护与金融风险处置的平衡。

同时应当指出，本案裁决为终局裁决（仲裁一裁终局）。若被申请人未在裁决书送达之日起十日内自动履行，申请人尚需依据《中华人民共和国仲裁法》及《最高人民法院关于人民法院办理仲裁裁决执行案件若干问题的规定》向有管辖权的人民法院申请强制执行。裁决所载"已出险""监管处置、市场化法治化和解"等背景，亦可能影响裁决的实际执行效果，此属程序与执行层面的后续问题，有待持续观察。