河南郑州不良资产专业律师朱军团队：关于债券募集中违约的法律实务（二）

郑州不良资产处置法律服务团队由郑州市优秀律师、河南鑫苑律师事务所合伙人副主任朱军律师组建。朱军团队为河南省内不良资产的打包处置、债权剥离转让、尽职调查、诉讼执行提供专项法律服务。为金融机构、收购主体出具《法律意见书》，为不良资产处置合规运作提供专项法律服务。

（二）投资者保护应急预案的启动

投资者可以在发生上述应急事件时，向本公司和主承销商建议启动投资者保护应急预案，或由本公司和主承销商在发生应急事件后主动启动应急预案，也可在监管机构认为必要时要求启动应急预案。本公司和主承销启动应急预案后，可采取下列某项或多项措施保护债权：

1、公开披露有关事项；

2、召开持有人会议，商议债权保护有关事宜。

解读：对开会的触发情形和信息披露中的重大事项进行了一定的整合：把《信息披露规则》中的重大事项约定也可以召开持有人会议，会议的触发情形较《持有人会议规程》有所扩大。但另一方面，应急预案的方式限于召开持有人会议和公开披露，从境外募集中的约定来看，构成违约的重要后果之一就是投资人可以主张债项提前到期清偿。

（三）信息披露

在出现应急事件时，本公司将主动与主承销商、评级机构、监管机构、媒体等方面及时沟通，并通过指定媒体披露该事件。应急事件发生时的信息披露工作包括：

1、跟踪事态发展进程，协助主承销商发布有关声明；

2、听取监管机构意见，按照监管机构要求做好有关信息披露工作；

3、主动与评级机构互通情况，督促评级机构做好跟踪评级，并及时披露评级信息；

4、适时与主承销商联系发布关于应急事件的处置方案，包括信用增级措施、提前偿还计划以及持有人会议决议等；

5、适时与主承销商联系发布关于应急事件的其他有关声明。

解读：在偿债方面出现问题时对发行人的信息披露要求约定的较为详细，有利于投资人、监管机构等及时了解风险情况。

四、持有人会议

募集中持有人会议的召开情形与相关市场监管或管理规则中的规定基本一致，以11天威MTN1和12湘鄂债为例予以说明。

11天威MTN1会议的召开情形为：

1、发行人未能按期足额兑付债务融资工具本金或利息；

2、发行人转移债务融资工具全部或部分清偿义务；

3、发行人变更信用增进安排或信用增进机构，对债务融资工具持有人权益产生重大不利影响的；

4、发行人减资、合并、分立、解散、申请破产或被接管;

5、单独或合计持有百分之五十以上同期债务融资工具余额的持有人提议召开；

6、募集说明书中约定的其他应当召开持有人会议的情形；

7、法律、法规规定的其他应由持有人会议做出决议的情形。

解读：上述持有人会议召开情形同《持有人会议规程》第六条中的规定。

12湘鄂债约定，在本期债券存续期内，发生下列事项之一的，应召开债券持有人会议：

1、拟变更募集说明书的约定；

2、发行人不能按期支付本期债券的本息；

3、可变更债券受托管理人的情形发生；

4、发行人发生减资、合并、分立、解散或者申请破产；

5、发行人书面提议召开债券持有人会议；

6、债券受托管理人书面提议召开债券持有人会议；

7、单独和/或合并代表10%以上有表决权的本期债券张数的债券持有人书面提议召开债券持有人会议；

8、发生其他对债券持有人权益有重大实质影响的事项。

解读：两份募集中持有人会的触发情形相比较而言，共同的情形有：未按期支付本息，发行人发生减资、合并、分立、解散或者申请破产，一定比例的持有人提议召开；不同之处在于：前者还包括转移全部或部分转移清偿义务、变更增进安排的触发情形，后者则另包括拟变更募集、变更受托管理人、发行人或受托管理人书面提议召开。此外，在持有人提议召开的比例要求方面，前者较高，为50%，后者为10%。

五、特殊条款

除上述模式化的投资者保护条款内容之外，历经若干信用风险事件的洗礼，市场上也逐步出现了更具体的投资者保护条款，如16四川宏华CP001中的控制权变更条款和交叉违约条款、15云峰PPN03/15云峰PPN 05中的指标类条款。

（一）16四川宏华CP001中的控制权变更条款

发行人母公司宏华集团有限公司在发行优先票据时，约定了控制权变更而触发回售的条款。

自优先票据发行至本次短期融资券募集说明书签发日，发行人母公司未发生以上控制权变更而触发回售的情况。

另外，发行人母公司独立经营，经营情况和业绩稳定，若发生票据持有人要求对票据进行赎回的情况，将由发行人母公司独立承担，可能对发行人产生间接影响。

1、实际控制权变更承诺

截至募集说明书签署，发行人及母公司宏华集团有限公司实际控制人均为张弭及其一致行动集团。

发行人做出实际控制权变更承诺如下：“在短期融资券债务存续期内，发行人承诺：（1）若发行人实际控制人张弭及其一致行动集团直接和间接持有发行人股份比例降至30%以下，或者发行人控制权发生变更；（2）若发行人母公司宏华集团有限公司实际控制人张弭及其一致行动集团直接和间接持有母公司股份比例降至30%以下，或者发行人母公司宏华集团有限公司控制权发生变更。在短期融资券债务存续期间，满足以上两条中的任意一条，即触发回售条款，短期融资券的投资人有权要求发行人提前对发行的短期融资券本息进行兑付，发行人须在投资者回售登记期结束后一个月内兑付完毕。

2、实际控制权变更披露

发行人及主承销商需在知道或应当知道发行人触发实际控制权变更承诺事项发生之日起3个工作日及时在上海清算所网站、中国货币网以公告的方式进行信息披露。

3、投资人回售选择权

发行人公告实际控制权变更后，投资者有权选择在投资者回售登记期内进行登记，将持有的短期融资券按面值全部或部分回售给发行人或选择继续持有短期融资券。

解读：我国对于控制权认定的主要标准：我国《公司法》对控制权核心的判断标准为“能够实际支配公司行为”，将控制权人划分为“控股股东”和“实际控制人”。《公司法》第216条第（二）、（三）项规定：“控股股东，是指其出资额占有限责任公司资本总额百分之五十以上或者其持有的股份占股份有限公司股本总额百分之五十以上的股东；出资额或者持有股份的比例虽然不足百分之五十，但依其出资额或者持有的股份所享有的表决权已足以对股东会、股东大会的决议产生重大影响的股东”，“实际控制人，是指虽不是公司的股东，但通过投资关系、协议或者其他安排，能够实际支配公司行为的人”。在上市公司层面，《上市公司收购管理办法》规定，具备下列情形之一为拥有上市公司控制权：持股50%以上、可实际支配股份表决权超过30%、依其持有的股份表决权可以决定董事会半数以上成员选任、依其持有的股份表决权足以对股东大会的决议产生重大影响以及中国证监会认定的其他情形。

上述50%、30%等是一般性的规定，由于企业具体情况千姿百态，所以规定了“足以对股东会、股东大会的决议产生重大影响”、“能够实际支配公司行为”等兜底性的条款，由此可见控制权变更的具体边界通常需要根据企业实际状况而定。本募集根据实际控制人的实际股权情况进行了约定，约束对象有两个：发行人和发行人母公司；各分为两种情形：实际控制人股权比例变化和控制权变更，以30%为触发界线，或者虽然比例没有降到30%以下而实际控制权却转移至他人之手，均会触发控制权变更条款。

从价格来看，部分国外募集控制权变更后的赎回价格通常高于本金价格，作为对提前到期的补偿，如有的募集说明书中约定，当发生控制权变更时，发行人应当发出回购全部票据的要约，以本金101%的价格加上应付利息。与境外发行的债券相比，该募集的约定中则约定投资人有权要求提前兑付本息，按面值回售，没有约定特殊的赎回价格。

（二）16四川宏华CP001中的交叉违约条款

发行人出现下述情形即构成违约事项：

交叉违约：发行人及其合并范围内子公司没有清偿到期应付的任何金融机构贷款、承兑汇票或直接债务融资（包括债务融资工具、企业债券、公司债券等），且单独或半年内累计的总金额达到或超过：（1）各货币折人民币5000万元；或（2）发行人最近一年或最近一个季度合并财务报表净资产的3%，以较低者为准。

解读：在交叉违约的情形界定方面，采取了金额限制和比例限制的孰低标准；在救济措施方面，限于追加担保，与银行贷款文件或国外募集中会投资者可以选择提前到期回售，与作为触发提前回售的救济措施不同，但或为更合适的安排，明确了发行人需要对持有人会议做出的要求对本期债项增加担保的决议无条件执行，有利于防止重蹈11天威MTN2持有人要求追加担保而无果的覆辙，此前“11天威MTN2”持有人会议决议公告中最受关注的议案就是“要求追加中国兵器装备集团公司对‘11天威MTN2’提供无条件担保”，但天威集团表示，由于募集说明书明确载明该期中票不设担保，“该项决议构成了对11天威MTN2法律关系以外主体的权利要求，难以做出回复”。最终，“11天威MTN2”以违约收场。

如果交叉违约情形发生，则立即启动如下保护措施：

1、书面通知

（1）发行人或任一投资人知悉一项违约事件或其合理认为可能构成一项违约事件的事实或情形，应当及时书面通知主承销商；

（2）主承销商在收到上述通知后，应当及时书面通知各投资人；

（3）如任何一项违约事件非经发行人告知主承销商的，主承销商应在获悉后及时书面通知发行人，以便发行人做出书面确认和解释或者采取补救措施。

解读：约定了发行人、投资人、主承销商发生交叉违约事件的通知义务。

（4）同意给予发行人在发生违约事件之后的20个工作日内予以纠正完毕的，不构成违约；

解读： “同意给予发行人在发生违约事件之后的20个工作日内予以纠正完毕的，不构成违约”的约定乍看上去与国外常使用的宽限期（grace period）极为相似。从部分国外债券募集说明书中的约定来看,违反约定条款后持有人并非立即主张发行人进行清偿，通常也会设置宽限期,即在一定时间内发行人修正了违约行为，则持有人不再主张债项到期，一般因本息未按时足额偿付给予的宽限期较短，而其他原因给予的期限较长，例如延迟支付本金或利息的时间超过30天，也就是给予发行人30天的补救时间。

但从后果来看，该20天似乎并没有实质性的作用，根据后文表述，只要违约事件发生并处于存续期内，就可以通过持有人会议表决的形式是否采取追加担保等措施，并没有因为不构成违约而必然的豁免发行人的救济措施。笔者认为更应该明确的是构成违约与不构成违约不同的后果是什么。所以该条款的约定与国外的不同在于，在宽限期内投资人不再行使主张到期清偿的权利，真正给予企业一定的时间和空间。

从我国情况来看，由于突发事件导致违约事实的情况确实存在，设置宽限期具有一定的合理性，如很多民企受实际控制人、管理层变动的影响非常明显，一旦发生变化很容易出现资金链断裂。如果在突发性的违约事实发生后给予发行人一定实质意义上的缓冲期，以时间换空间，企业渡过危机后可能会恢复偿付能力，对各方或许是多赢的局面。

2、救济权利

在任何一项违约事件的存续期间，投资人可以行使以下一项或多项权利：

（1）召开持有人会议；

（2）持有人会议表决（持有本期债务融资工具余额累计不低于债务融资工具发行金额的四分之三的债券持有人出席，并经过持有本期债务融资工具余额累计不低于债务融资工具发行金额的三分之二的债券持有人同意）相关违约事件是否构成违约或者豁免违约责任；

（3）持有人会议表决（持有本期债务融资工具余额累计不低于债务融资工具发行金额的四分之三的债券持有人出席，并经过持有本期债务融资工具余额累计不低于债务融资工具发行金额的三分之二的债券持有人同意）采取对相关违约事件的补救：发行人对本期债项增加担保；

解读：本募集中对交叉违约情形的补救措施限定为追加担保。表决要求：出席人数+持券比例。

发行人同意无条件接受持有人会议作出的上述决议，并于30个自然日内完成相关法律手续；

解读：以约定的方式明确了持有人会议的执行效力，并明确了时间限制，或有利于改善之前发生的持有人会议做出的若干决议被发行人以募集中没有明确约定而反对、持有人无功而返。

（三）15云峰PPN03/15云峰PPN 05的指标类条款

两只债券发行文件中规定，若每季度末公司资产负债率（合并报表）超过85%则触及回售条款，而云峰15年3季报触发了这条红线。

解读：投资者保护机制中的事前约束条款通常涉及两类条款：“指标维持类条款”和“事件发生类条款”，前者是指选定某些财务指标并约定这些指标需维持在某一水平；后者则着眼发行人等相关主体的具体行为或发生的事件，约定是否可以发生以及发生时需满足的条件。指标维持类条款如约定发行人及其子公司的资产负债率、贷款与净资产的比值、毛利率等指标需维持在某一特定水平，目前国内债券募集中使用较少，丰富化的空间还很大。