论优先股股东之股息权

论优先股股东之股息权

优先股股息权原则上属于成员权，公司章程可以将其确定为具有独立性的请求权，但该请求权的实现仍然依赖于后续的利润分配决议；在破产重整及清算的语境下，优先股股东的股息权应视为最后一级债权。公司有权就是否支付优先股股息做出商业判断，但公司的判断权不能造成普通股与优先股之间的利益转移与失衡，在可分配利润足以支付优先股股息的情况下，公司不宣派股息之决定并不导致非累积优先股股息之丧失。如果公司章程未作约定或约定不明，无论是否进行了股息宣派，公司清算之时都应当以可供分配的全部剩余财产支付拖欠的优先股股息，除非公司章程明确约定股息之支付以余存的利润为限。

2023年新《公司法》建构了类别股份制度的核心框架，也是本次公司法修订的一个亮点。根据新《公司法》第144条之规定，公司可以按照公司章程的规定发行优先或劣后分配利润或者剩余财产的股份、每一股的表决权数多于或者少于普通股的股份、转让须经公司同意等转让受限的股份以及国务院规定的其他类别股。而实际上本条所规定的并非与普通股并列的具体的股份类别，而是据以区分不同股份类别的类别权，理论上通过类别权的组合可以形成具体的股份类别。但类别权的组合通常遵循一定的规律，形成典型的股份类别，无表决权优先股无疑是最典型、应用最广泛的股份类别。

新《公司法》关于类别股份制度的规定较为原则，尤其是针对优先股这一典型的股份类别缺乏具体规定，国务院于2013年发布的《国务院关于开展优先股试点的指导意见》（以下简称《试点指导意见》）将构成类别股份制度的重要补充细则。根据《试点指导意见》之规定，优先股股东按照约定的票面股息率，优先于普通股股东分配公司利润；公司在完全支付约定的优先股股息之前，不得向普通股股东分配利润。公司应当在公司章程中明确规定，公司在有可分配税后利润的情况下是否必须分配利润；如果公司因本会计年度可分配利润不足而未向优先股股东足额派发股息，差额部分是否累积到下一会计年度。

优先股股东对于股息所享有的权益即股息权是优先股股东的核心权利，承载了优先股投资的最终目标，也是优先股股东权益保护的关键所在。但无论是新《公司法》还是《试点指导意见》，对于优先股股息所涉及的一些重要问题都缺乏明确的规范，理论研究也鲜有讨论，可能造成司法实践中的分歧。例如，在公司章程规定公司有可分配利润必须派发股息的情形下，优先股股东请求支付股息的权利到底是股东权还是债权？拖欠的累积性优先股股息在破产重整中如何定性和对待？在公司章程规定优先股股息不可累积且公司有可分配利润的情形下，公司是否可以决定不分配优先股股息？如果公司决定不分配股息，将产生何种法律后果？在公司清算中，未支付的优先股股息应以结存利润还是剩余财产作为支付来源？

股息权在法律上的不同定性将决定在某些情形下拖欠的股息能否得到支付，以及在破产重整程序中优先股股东与公司债权人之间的利益平衡；股息宣派决定了股息请求权形成的时间以及支付的期限，是从成员权到债权的程序要件；股息支付的资金来源仅限于公司的盈利结余，还是可以扩展到公司的全部剩余资产，将决定优先股股东在公司清算中的受偿程度。在优先股股息权的框架下，股息权的法律属性、股息宣派的程序价值以及股息支付的资金来源是股息权讨论的核心内容。在逻辑上，三者属于从一般的抽象权利到具体的独立请求权再到权利实现的关系，共同构成了优先股股东股息权的框架与脉络。

股东享有分红权，根据是否以股东会决议通过的分红方案为基础可以分为具体的分红权和抽象的分红权。根据《关于适用〈中华人民共和国公司法〉若干问题的规定（四）》之规定，股东提交载明具体分配方案的股东会或者股东大会的有效决议，请求公司分配利润，公司拒绝分配利润且其关于无法执行决议的抗辩理由不成立的，人民法院应当判决公司按照决议载明的具体分配方案向股东分配利润；股东未提交载明具体分配方案的股东会或者股东大会决议，请求公司分配利润的，人民法院应当驳回其诉讼请求，但违反法律规定滥用股东权利导致公司不分配利润，给其他股东造成损失的除外。据此，股东的抽象分红权属于成员权，是股东取得具体分红权的基础；股东的具体分红权应视为债权，股东可以请求公司给付分配方案所确定的分红。前述司法解释的意见是以普通股股份的分红权为基础的，优先股股东的股息权与普通股股东的分红权具有重大差异，分红权的理论与规范不能适用于股息权。

根据当年未获分配的优先股股息是否可以累积到以后的营业年度，优先股可以分为累积性优先股和非累积性优先股。有的国家规定无表决权优先股的股息必须可累积，多数国家允许公司在章程或发行文件中载明优先股股息是否可以累积。德国《股份公司法》第139条规定：“在利润分配时需要累积支付优先股息的股份，可以排除其表决权（无表决权优先股）。”根据该条之规定，无表决权优先股是强制性的累积优先股，公司章程不能规定无表决权优先股的股息不可累积。在英国，优先获得固定股息的权利属于累积股息权，若当年没有派发优先股的股息，所欠部分应顺延，并且必须在普通股获得任何股息前得到清偿。只有在下述两种情况下才属于非累积优先股：第一，发行条件明确规定其为非累积优先股；第二，根据发行条件或细则之规定推定为非累积优先股，比如发行条件或章程细则规定，股息须“从每年的利润中”支付（亚德尔诉老布什米尔斯酿酒厂案［1908］WN24）或“从每年净利润中”支付（斯泰普斯诉伊斯特曼照相材料公司案［1896］2 Ch 303）。在美国，如果公司章程未作相反的约定，美国法院将推定优先股是可累积的。

推定的基础是Henry v. The Great Northern Railway company案，在该案中法官认定涉案优先股可累积的首要基础是对关于公司资本结构的几个特别法的立法目的的解释。法院认为，如果认定优先股是不可累积的，普通股股东将从优先股的损害中受益，同时因为公司董事通常都是普通股股东，将优先股确定为不可累积将因诱导董事为了自身利益行使判断权而明显违背立法目的。法国则根据法律和章程确定累积的年限，由于可分配利润不足而未得全额派息的无表决权优先股股息支付权，可推延用于下一个会计年度，必要时可推延用于下两个会计年度，或者如章程有规定，还可以推延用于以后的会计年度。因此，一般而言，优先股股息是否可以累积首先依公司章程或优先股发行文件之约定，如果公司章程或发行文件未作约定，应默认优先股股息可以累积。

股息权具体可以分为股息请求权和股息补付权。前者指优先股股东有权要求公司根据公司章程之规定正常支付股息（当年股息）的权利；后者指累积优先股股东有权要求公司在以后的会计年度支付拖欠的优先股股息。在关于优先股股息的争议中，问题主要集中于股息补付权。法律上并没有明确股息补付权的法律属性，实践中存在成员权说和债权说两种观点，股息补付权在法律上的不同定性将决定在某些情形下拖欠的股息能否得到支付。

（一）股息权原则上属于成员权

通常而言，优先股股东的股息请求权（Der Anspruch auf Vorzugsdividende）仅是成员权，只有股东大会做出利润分配决议，该权利才会转化为独立的、可转让的请求权。同样，补付请求权（Nachzahlungsanspruch）也只有通过利润分配决议才能成为可独立转让的请求权。关于股息补付权的成员权属性下文将围绕独立的补付请求权产生的时点、补付请求权与应付股息之计算、利润分配决议与支付请求权的实现等角度展开。

在德国联邦最高法院审理的一起案件中，原被告双方争议的焦点就在于根据公司章程条款之规定，具有债权性质的股息支付请求权在拖欠股息时即产生，还是在股东大会就利润分配做出决议时才产生。一审法院认为，根据该公司章程之规定股东大会仅能就补充支付优先股股息之后剩余的利润使用作出决议，补付请求权不是在股东大会做出利润使用决议时才产生，而是在做出具有利润的年度决算时就已经产生；法律允许公司章程规定在任何情况下都必须分配决算所显示的利润；公司章程可以规定分红请求权和补付请求权在年度决算具有利润时就已经产生。

二审法院则认为，需要补付的无表决权优先股股息始终都是一项非独立的权利。联邦最高法院却认为，尽管在文献中几乎毫无例外地都坚持这一观点，但这一观点并不正确。法律并没有禁止公司章程将补付权（Nachbezugsrecht）规定为在拖欠（Ausfall）股息时就已经产生了以将来的利润分配为实现条件的请求权。从无表决权优先股的性质也无法得出只有在盈利的年度才能从成员权中形成补付请求权。独立和非独立补付权的区分取决于公司章程的规定。被告所规定的补付权只能理解为只有在有利润时因利润分配决议才能从成员权分离出来的请求权。直至支付股息的请求权产生，补付权隐含在成员权当中，与成员权构成一个只有通过修改章程才能分离的整体，即使涉及的是以前已经产生的拖欠股息也是如此。在补付请求权从成员权中分离出来之前，非独立的补付权仅仅是成员权，不存在债务关系。

尽管在拖欠股息时补付权具有经济上的利益，但是在法律上它是一项依附于成员权的、只有通过利润分配或者修改章程才能从成员权中分离出来的权利，如果没有利润其不会变成债权人权利，也不会成为附条件请求权。补付权不是在未支付优先股股息时才产生，而是和股息分配权一样依附于成员权。成员权、补付权和股息分配权构成一个整体。如果根据公司章程对需要补付的优先股股息做出的修改并没有排除已经产生的拖欠股息，则新的规定也适用于已经产生但尚未支付的拖欠股息，因为公司章程修改的对象是成员权，补付请求权只有在以后有利润的时候才会从成员权中分离出来。

特拉华州公司法在美国具有重要的地位，特拉华州法院在公司法领域的裁判意见也格外受到关注。在Keller v. Wilson & Co.案件中，特拉华州最高法院将累积股息权描述为“联邦和州宪法所保护的不受侵害的财产既得权利”。在Consolidated Industries, Inc. v. Johnson案件中，法官进一步明确了不可消灭原则(principle of indestructibility)适用于股东的累积股息权，尽管特拉华州普通公司法授予了公司非常广泛的自我修改公司章程的权力。根据特拉华州法院的这一观点，剥夺优先股股东对过去累积股息的权利的资本结构调整不可能通过修改公司章程直接实现。

虽然规范章程修正的法律条款通常是相当宽泛的，但许多法院都拒绝认可通过修改章程以消除股息优先权累积特性的权力，因为基于宪法原则，优先股股东的权利（至少对于过去未支付的股息的权利）属于“既得利益”或“具有债务性质”，这样的修改将构成对股票合同的损害。这一观点招致了很多理论批评，特拉华州法院后续也放弃了这一观点。在Havender v. Federal United Corp.案件中，法院就认为通过公司章程修正案不能消灭的“既得财产权”可以通过合并合法地消灭。法律允许任何两个或两个以上公司签订“确定合并条款和条件”的协议就意味着允许母公司通过与未经营的全资子公司合并来消除其优先股的累积股息。

股息补付请求权的产生时点与股息的计算密切相关，例如A股份公司总股本为20万欧元，其中15万股普通股，5万股优先股。根据公司章程之规定，每股优先股每年至少应获得1欧元的优先股股息。自2010年度开始公司没有支付过优先股股息。2012年的年度股东大会做出以2∶1的比例进行股份合并的决议，但并没有就股份合并征得优先股股东的特别决议同意。那么，在支付拖欠的优先股股息时，全部按照合并后的优先股数量进行支付，还是以2012年股份合并为界限，股份合并前后按照不同的优先股数量支付优先股股息？如果公司章程没有另行作出规定，拖欠股息的补付仅作为非独立的成员权。

相应的，成员权并未因优先股股息之拖欠而转化为类似于债权人的权利，股东的补付请求权在此时尚未产生。如果公司章程约定了形式为债法上的支付请求权的独立的补付权，则随着优先股股息的未支付就产生了一个独立的“类似于债权人权利的财产权”。补付请求权是拖欠股息之时持有股份的股东的债权人权利，该权利源自成员权。也就意味着，经过完全强化的请求权不再受股东大会决议的支配，只有得到每一个债权人的同意才能取消或限制。

通常，只有当作出利润使用决议时，才会从依附于优先股之上的成员权产生一个债法上的无条件的、即刻到期的并可执行的请求权。该项已经独立的“类似于债权人权利的财产权”不再受公司的支配，产生之后不可取消。如果可以通过修改公司章程对未来的补付权予以消除或限制，那么所涉及的就是独立的权利；相反，如果公司章程允许对于已经拖欠、尚未支付的股息仍然可以消除或限制补付权，那么所涉及的就是非独立补付权。

公司章程可以规定在拖欠股息之时就产生了独立的股息支付请求权，但在公司做出利润分配决议之前，享有该请求权的优先股股东并不能向公司主张该请求权，“该支付请求权以将来的股东大会利润使用决议为条件”。也就是说，如果公司章程将补付权规定为独立的请求权，该补付请求权的产生不再依赖于股东会的决议，但股东会的决议仍然具有重要意义，即只有股东会做出了利润分配决议，优先股股东的补付请求权才明确了履行期限，期限届至股东才得以向公司主张支付股息。

公司章程的特别规定和拖欠的事实是优先股股息形成债权债务的条件，但该债务没有确定的履行期限，在股东会通过股息派发决议时，该债务部分或全部确定履行期限。根据民法的基本原理，无法确定履行期限的债务，债权人可以随时要求履行，只要给予债务人适当的准备期限即可。但对于独立的股息补付请求权，应视为公司与优先股股东之间约定了履行期限的确定方式，即以股东会的利润分配决议来确定履行期限。

（二）破产重整程序中的股息权

通常情况下，优先股股息补付权属于成员权，但在破产重整程序中如果仍旧坚持成员权的定性可能造成优先股股东与公司债权人之间的地位失衡。一般情况下，优先股股息的债权定性有利于优先股股东，但在破产重整程序中优先股股息的债权定性却是为了公司及债权人的利益。

在晋城市经贸资产经营有限责任公司与陵川鑫源冶炼有限责任公司普通破产债权确认纠纷一案中，管理人认为，晋城经贸资产公司为陵川鑫源冶炼公司合法工商登记的股东，所申报的债权实为股息，并非普通破产债权，鑫源公司现在处于破产重整阶段，晋城经贸资产公司可于重整程序完毕、公司正常经营、盈利之后，以股东身份向鑫源公司请求股息的分配。一审法院认为，有限责任公司是否分配利润以及分配多少利润属于公司自治范围，股东虽基于投资关系取得利润的期待权，但能否转化为具体的利润分配请求权，取决于公司是否盈利以及股东会是否依法作出分配利润的决议等多项条件。

原告申请调取陵川鑫源冶炼公司在贷款时向银行提供的财务报表，作为公司盈利应予分配股息的依据，没有实际意义。晋城经贸资产公司作为陵川鑫源冶炼公司的股东，以其注入的资本金按金融借款性质累积计算股息并发出相当于催收借款的通知去主张，而并没有通过行使股东权利来实现。因所持公司股金，即使按协议约定固定股息，也属请求权，而非形成权。司法解释已明确破产企业的股权、股票持有人在股权、股票上的权利不属于破产债权。二审法院认为，股息是指公司从提取了法定公积金、公益金的税后利润中按照股息率派发给股东的收益，而被上诉人现已资不抵债，故上诉人主张股息的请求不能成立。

同时，上诉人基于其股权而主张股息的权利系股权上的权利，根据《最高人民法院关于审理企业破产案件若干问题的规定》（法释〔2002〕23号）第61条第1款第5项关于破产企业的股权、股票持有人在股权、股票上的权利不属于破产债权的规定，该1544825元股息不属于破产债权。拖欠股息的非破产债权定性在破产程序当中似乎有利于公司及债权人，但从更长的期间来观察，尤其是公司重整成功的情形下，将形成优先股股东的地位优越于公司债权人的局面。该司法解释在对拖欠股息进行定性时仅考虑了破产清算的情形，而没有意识到破产重整的特殊性。

相较于前面的非破产债权的定性，德国联邦最高法院的“次级债权说”则更加合理。在德国联邦最高法院提出“次级债权说”的案例中，被告是一家上市公司，公司股份分为普通股和无表决权优先股，原告是该公司优先股股东。公司向优先股股东最后一次支付的股息是2002年度的股息。2004年9月被告向法院申请破产，12月法院决定启动破产程序。2005年2月债权人会议决定对被告进行破产重整。

重整计划的核心是消除被告的过度负债并重建其自有资本。根据债权人会议通过的破产重整方案，公司债权人将获得总计38.4%的清偿率，债务人剩余61.6%的债务将被免除。重整方案获得破产法院确认，并撤销了破产程序。被告发布通告称：因破产程序的撤销，公司优先股股东要求公司支付剩余未支付（拖欠）的优先股股息的权利和已经恢复的表决权消灭。作为原告的优先股股东则认为，优先股股东的表决权持续存在，直至被拖欠的优先股股息获得支付，基于优先股股息被拖欠而产生的股息补付权（Nachzahlungsrecht）不属于破产重整方案的债务免除范围。原告请求确认，其对所持有的优先股股份享有表决权，并对自2003年度以来公司拖欠的每股7.05欧元的优先股股息享有补付权。

杜塞尔多夫州法院支持了原告的诉请，认定优先股股息已经超过两年未获支付，拖欠股息的支付请求权以及恢复的表决权不因破产重整计划而消灭。根据《破产法》第227条第1款，债务人被免除的是在破产重整方案中所规定的针对破产债权人所负担的债务，原告及其他优先股股东所享有的请求支付拖欠股息的权利并不属于债务免除的范围。

原告及其他优先股股东不是破产债权人，其所享有的股息补付权不是破产债权，因为在破产程序启动之时支付请求权（Zahlungsanspruch）尚不存在。破产债权人仅指在破产程序启动时针对债务人享有于法有据的财产请求权的债权人。如果一项产生债权或责任的法律行为在破产程序启动时仅仅是预计发生或许诺发生，但是尚未按照一定条件或期限实施，就不存在于法有据的财产请求权。拖欠股息补付权不是条件或期限确定的请求权。如果公司章程没有作出不同的规定，只有通过了股东大会的利润使用决议才能产生支付请求权。

被告公司提出了上诉，但未获二审法院杜塞尔多夫州高等法院的支持。二审法院认为，原告对其所持有的优先股享有表决权，并对自2003年度以来被拖欠的优先股股息享有补付权。因为破产程序为债权人提供按比例的货币清偿，所以，财产请求权在内容上必须是指向一定金额的货币支付或者能够换算成一定金额的货币。

尽管股息补付权原则上可以设计为优先股股东对公司享有的一项债法上的货币支付请求权，但必须以公司章程中的明确规定为前提。《股份公司法》第140条第3款将补付权视为优先股股东的一项纯粹成员权，其结果是在股东大会作出利润使用决议之前，其都是优先股的组成部分，本身不具有独立性。补付权不具有《民法典》第398条所指的独立交易能力。

该案又上诉到德国联邦最高法院，最高法院与前两审法院持不同观点。德国联邦最高法院认为，原告要求补付自2003年度以来所拖欠的优先股股息的非独立债权消灭，因为该债权应视为最后一级的破产债权。优先股股东所享有的要求补付优先股股息的非独立请求权不属于破产程序中的破产债权，因为根据德国《破产法》第38条破产债权人是指启动破产程序之时对债务人享有财产请求权的私人债权人。

在本案中并不存在相应的利润分配决议，原告所享有的股息请求权（Der Anspruch auf Vorzugsdividende）仅仅为成员权。公司可以根据《股份公司法》第140条第3款将优先股股息补付请求权（Anspruch auf Nachzahlung des Vorzugsbetrags）确定为附延迟条件（以后会做出利润分配决议）的已经存在的请求权，在该种情形中本来在后面做出利润分配决议之时才会产生的请求权已经成为一项可以独立转让的请求权，但本案中被告没有作出这样的规定。

原告的补付请求权(Nachzahlungsforderungen)应视为最后一级的破产债权。根据德国《破产法》第249条之规定，重整方案可以附加一定的条件，即在重整方案确认之前履行特定的义务。在本案中，重整方案的生效可以以优先股股东补付权（Nachzahlungsrechte der Vorzugsaktion?re）的消灭为条件。虽然无需全体优先股股东单独放弃补付权，但通过修改公司章程的股东大会决议并且优先股股东以特别多数通过专门决议而有效消除补付权存在明显的不确定性，25%以上的优先股股东可以阻止设定这样的条件。

德国联邦最高法院认为优先股股东的阻却与破产法的体系不符。如果接下来实施了通常的破产程序，只有当所有破产债权人的债权都得以全额清偿，优先股股东的补付请求权（Ansprüche auf Nachzahlung）才可能得以实现。如果破产财产不足，也就不存在可以分配的剩余财产。因此，在破产程序中其请求权无法实现的优先股股东不能阻碍公司重整。根据二审法院的观点，将导致优先股股东优于破产债权人的结果。即使通过公司章程将补付权约定为附条件的独立请求权，其本身也不能与非劣后的破产债权人的请求权处于同一层级，其应属于劣后的请求权。优先股股东的独立的补付请求权（Der selbstst?ndige Anspruch）只能视为劣后债权获得清偿。

如果在重整方案中没有特别约定，在公司继续存续的破产程序中，此类请求权应视为已免除。如果公司章程没有特别规定，优先股股东的法律地位还要更加居后，因为其还不是独立请求权，优先股股东的补付请求权在破产法上的法律地位不取决于公司章程的规定。因此，如果公司章程没有特别规定或者没有利润分配决议，优先股股东的非独立补付请求权不能获得与普通破产债权人同等的或更优的清偿机会。独立的和非独立的补付请求权绝不会在股份公司法上产生有意义的区别，至少在破产程序中，这些权利是同等对待的。

“次级债权说”有效地平衡了公司债权人与优先股股东之间的利益，具有充分的法理基础，该观点包含了三个方面的内容：

“视为最后一级债权”限于重整方案没有约定的情形，如果破产重整方案包含了调整优先股股息的内容，则依重整方案之约定；

“最后一级债权”的定性仅限于破产重整的语境之下，原则上拖欠的优先股股息补付权仍然属于优先股股东的成员权；

第三，“视为”意味着拖欠股息补付权理论上并非债权，但出于利益平衡的需要等同于债权进行对待。

三、股息权之保护：非累积股息权消优先股股东享有优先于普通股股东获得股息支付的权利，但股息的实际支付要以公司机关的利润分配决议为前提，如果公司有能力支付优先股股息，而公司机关决定不予支付，如何平衡优先股股东与公司、普通股股东之间的利益呢？尤其是在公司有可分配利润而拒绝支付优先股股息的情况下，非累积性优先股股东是否就因此丧失了股息权呢？

（一）公司的付息判断权

如果公司章程约定了强制付息，公司存在可分配利润而拒绝派发股息时，优先股股东可以提起股息权诉讼，要求公司根据公司章程的规定派发股息。但公司章程通常仅规定优先股股东优先于普通股股东获得股息，即章程规定的是“优先性”，而非“强制性”。在仅有“优先性”规定的情况下，公司存在可分配利润时，对于董事会是否有权不宣派股息存在两种不同的观点。第一种观点认为，公司必须支付股息，董事会无权拒绝。董事没有权利在年度有利润时扣留股息，优先股股东的收益永远不能用于增加企业经营资本。

支付优先股股利的合同的唯一条件是公司拥有净收益，公司不能单独施加新的条件，否则将违背诚信。公司董事可酌情扣留普通股持有人的利润以累积盈余。但是，董事有义务向优先股股东支付他们承诺或保证的股息，只要公司获得了可以用于支付股息的资金。这一规则特别严格地适用于这样的情况:优先股持有者只有权从当年赚取的利润中获得每年的股息，而且任何一年的股息都不能从以后的利润中支付。这种刚性支付的观点将优先股股息与债权人的利息同等看待，忽视了股东在公司存续、发展面前的必要的权利退让。

第二种观点认为，在股息宣派决策上，董事会拥有商业判断权。美国学者认为，“优先红利仍旧是红利，董事会可以不进行任何分红，包括普通股和优先股，并且这样的决定根本不取决于公司是否盈利。董事会可以无限期推迟优先股红利，如果董事会也愿意放弃对普通股分配红利的话。”在董事会以合理的自由裁量权宣布股息之前，股东无权以股息形式分配收入 。董事的裁量权不是绝对的，必须依法诚信行使，不得侵犯股东的权利。如果董事基于合理的信息行使了判断权，法院不会去审查基于诚实判断的行为。

这条规则像普通股股东一样适用于优先股股东。股息不可累积的事实不能改变董事会对于股息宣告的商业判断权 。尽管自由裁量权存在限制，法院不会允许董事在净利润 、营业条件和特征明确允许派息的情况下使用其权力压迫地拒绝宣布股息，但这很大程度上还是一个自由裁量权的问题, 即董事会使用净利润分红还是将其用于公司的业务，法院倾向于仔细审查在有净利润和非累积优先股的情况下拒绝宣布股息的正当性。

支付股息判断权不是普通股股东选举的董事会的特权，尽管允许优先股股东选举多数董事的目的之一就在于支付拖欠的股息，但其不构成董事会的义务，董事会同样享有支付股息判断权。在Baron v. Allied Artists Pictures Corporation案中，作为普通股股东的原告认为公司财务报表显示前一会计年度的净收入或上一会计年度末的净利润数额大于累积性优先股股息欠款额，由优先股股东控制的董事会应当考虑到该公司在法律和财务上已有能力清偿股息欠款，但董事会出于继续控制公司的目的而拒绝付息。

因此，原告要求法院下令由Allied公司的普通股股东选举产生新一届董事会。原告认为，优先股股东选举的董事会只是替代性的董事会，其有义务使用这些资金支付股息欠款，然后在下一年度的董事会选举中向公司普通股股东退还控制权。优先股股东选出的董事会不正当地拒绝支付欠款导致无法进行新的董事选举，应当认定章程规定的权利由于优先股股东的故意拒绝偿付股息而被排除。

法院则认为，虽然允许优先股股东选举董事会多数成员的一个目标就是尽快实现拖欠股息的偿付，但这不应成为当选董事会存在的唯一理由。在优先股股东选举的董事会控制的公司中，董事会服务于所有股东以及公司本身。公司董事与公司和股东之间有信托关系，其主要职责是公正、公平地处理公司事务，公司在何时以股息方式审慎分配资产是由承担信义义务的董事诚实行使自由决策权决定的。因此，原告实际上想让法院限制董事会行使自由决策权，在出现合法财务来源时强制公司偿付优先股股息的欠款。

根据我国《公司法》的相关条款，公司董事会制订公司的利润分配方案和弥补亏损方案，公司股东会审议批准公司的利润分配方案和弥补亏损方案。无论是普通股的分红，还是优先股的股息，都属于公司利润分配的范畴，都必须遵循公司法上关于利润分配的程序要求。根据《国务院关于开展优先股试点的指导意见》第2条之规定，优先股股东按照约定的票面股息率，优先于普通股股东分配公司利润；公司应当在公司章程中明确公司在有可分配税后利润的情况下是否必须分配利润。

如果公司章程规定优先股股息“有利必分”，该项规定对董事会、股东会对利润分配方案的制订和批准产生约束力，董事会关于利润分配的商业判断权限于相关法律和章程的框架下，如果公司章程规定“有利必分”，董事会就不能拒绝进行股息分配。如果公司“有利不分”将构成对公司章程的违反，并因此侵害优先股股东的股息权，但侵害的股息权性质上属于成员权的范畴，该章程条款并不会在公司存在可分配利润时即形成具体的股息之债。

也就意味着，优先股股东只能要求公司根据章程之约定向优先股股东分配约定的股息，但不能以公司章程的约定为基础径直主张履行股息之债。我国《公司法司法解释四》规定，股东提交载明具体分配方案的股东会或者股东大会的有效决议，请求公司分配利润，公司拒绝分配利润且其关于无法执行决议的抗辩理由不成立的，人民法院应当判决公司按照决议载明的具体分配方案向股东分配利润。

股东未提交载明具体分配方案的股东会或者股东大会决议，请求公司分配利润的，人民法院应当驳回其诉讼请求，但违反法律规定滥用股东权利导致公司不分配利润,给其他股东造成损失的除外。根据该项规定之意旨，没有股东会的利润分配决议，优先股股东的补付权和普通股股东的分红权一样都属于抽象的成员权，只有通过利润分配决议使成员权具体化为债权或该成员权因违法行为而受到侵害，股东才得以诉诸法院。

如果公司章程约定无论公司是否有可分配利润都要支付固定的优先股股息，法院通常都会认定该投资行为构成明股实债，并据此直接从债法的角度判定公司支付股息和回购款。“明股实债”不能完全按照“债”来看待，而是首先应当作为“股”来看待，在遵循“股”的原则之下，再对公司自治范围内的内容根据“债”的约定进行处理，从债的角度解释股息的确定、支付时间、累积等问题。因此，即便优先股投资被认定为“明股实债”也不能基于公司章程或协议约定而将优先股股息直接认定为独立债权，而是应当遵循利润分配的法定条件和程序。

（二）股息不因未宣派而丧失

如果董事会决定不宣派股息，对于非累积优先股股东是否因此丧失获得约定股息的权益也存在两种不同的观点。肯定意见认为，如果盈余“用于合法的公司目的，如偿付债务、减少赤字、资本改良或扩张，以及其他普通商业需求，那么优先股股息信贷将丧失”。在Wabash铁路公司案中，法院认为非累积股息是指从每年的净利润中分派股息，如果净利润被公司董事会决定用于改善公司资本状况而在该年度未宣派股息，则股东无权要求取得该年度的股息，并且在之后的年度股东也无权要求取得该股息。

对此提出质疑的意见认为，在普通股股东控制公司的案件中，公司的董事可能为了自身的利益而倾向于将公司的利润用于公司资本的改善而非用于分派他们所不享有的股息。但肯定说坚持认为，法律“一直在告诫他们，他们的权利依靠在那些可能有倾向性意见的人所作出的判断之上”。当一个人购买股票而非债券时，其承担了更大的商业风险，投资行为则意味着企业若是继续经营，即使在有净利润的情况下，股票持有人所享有的股息也仅来自于在公司明智运营之后所剩余的部分，无论其持有的是普通股还是优先股。

肯定说是对“非累积优先股”的机械解读和错误认识，忽视了“不宣派即丧失”可能带来的利益转移和失衡。从优先股中获得但未支付给优先股股东的全部或部分股息可在以后任何时候从盈余基金中支付给优先股股东。在没有收益的情况下，就没有当时或之后的权利，这就是“非累积”这个词的意思。

应当作为优先股股息进行宣派而没有宣派的以前年度的盈利在作为前述年度的股息向优先股股东分配之前，不能向普通股股东宣派红利，未支付的股息应视为属于优先股股东的、借给公司的资金。因此，公司章程明确约定为非累积性的优先股在不超过未向该优先股宣派股息的年份股东所享有的优先股息范围内，法院应认定其可累积。据此意旨，累积优先股和非累积优先股的区别就在于：前者在盈利、未盈利或盈利不足的年度都可以累积，而后者只能在有可用于支付优先股股息的年度才可以累积。

新泽西州就规定在向普通股股东支付红利之前必须留出或支付非累积优先股的股息。在任何年度只要支付所有利息费用后的净利润足以支付股息，优先股股东就有权获得股息支付。在这种情况下，非累积优先股股东的股息权利不取决于董事会的宣告,无论董事是否宣布每年的股息，股东都有权获得固定的股息，即使董事不进行分配，这种权利仍然存在，不能被剥夺。股份凭证中的合同条款赋予了优先股股东从收益中获得股息的绝对权利，并剥夺了董事扣留收益或将其用于公司目的的自由裁量权。

非累积优先股股息如已赚取（存在派息利润），无论其是否宣告都应计入优先股股东的收益，非累积优先股股东仅从赚取该等股息的事实就在公司盈余中的可以用于支付股息但未支付的利润范围内获得了初始权利。因此，若公司章程规定非累积优先股股息优先于普通股股息，就要求公司董事在获得利润后要么将利润支付给优先股股东，要么将利润留存起来，但在向优先股股东支付应得而未付的非累积优先股股息之前，不能向普通股股东支付任何形式的股息。

除非非累积优先股股东对因不宣派股息而积累的盈余拥有权利，否则其只是无偿地将自己的权益转移给了普通股股东。如果优先股股东在公司解散时“不参与”分配，也就是说，在公司解散时其仅有权收回股票的票面价值，以其年度收益为代价建立起来的盈余不会增加其所持股份的价值。即使公司解散时公司章程允许优先股股东参与收益分配，本应向他们宣布但未宣布的股息数额也不会累积到他们身上，而是按比例在优先股和普通股之间进行分配，其优先权也将因此而丧失。

因此，每年净利润中的一定金额（章程规定的非累积优先股股息数额或已赚取该等股息减去已宣布和支付的非累积优先股股息的差额）尽管可以用于公司业务，但必须为了非累积优先股股东的利益在账簿上分开存放，永远不能作为股息分配给普通股东。在优先股股东的盈余基金中，每年都要加上可以宣布的总股息，减去实际上已经支付的股息。

如果董事被赋予可以将本应分配给非累积优先股股东的收益保留在资本账户中的几乎无限的权力，其也有权在未来几年从收益中向普通股分配股息，而无视优先股股东被延迟的优先权，普通股股东将在已拨作资本的收益范围内获得比优先股股东更优的优先权。因此，董事会未能宣布优先股股息只会导致在某个推迟的日期发放股息欠款，董事会不得向其他股东派发股息，直至该等优先股股息已获派发。

董事会可以就优先股股息的支付进行商业判断，即使在公司有可分配利润的情况下也可以出于公司发展的原因而不支付优先股股息。但董事会的商业判断仅应限于延迟支付，不应造成利益失衡。董事会在红利分配上的商业判断权建立在普通股份基础上，如果公司全部都是普通股，董事会的商业判断不会产生股东之间的不公平。

公司的长远发展对所有的股东有利，尤其是对普通股股东，因为通常来讲优先股股东仅从公司获得固定的股息，剩余所有的经营成果都归属于普通股股东。对于股息不可累积的优先股而言，董事的商业判断、信义义务都不能使“不宣派即丧失”获得足够的正当性，因为即使进行了诚实的商业判断，也同样会在客观上造成利益流动的结果。在公司有可分配利润而公司决定不予分配的情况下，在向普通股股东分配红利之前必须清偿该拖欠的股息。

但并不是说在有利不分时非累积优先股直接变成可累积优先股，因为可累积优先股即使在没有可分配利润的年度也可以累积，并且持续不支付股息将产生表决权恢复。但对于有利不分情形下的非累积优先股，在没有可分配利润时不会产生股息权益，也不存在表决权恢复的问题。

《国务院关于优先股试点的指导意见》第2条规定，公司发行优先股时应当在章程中明确“如果公司因本会计年度可分配利润不足而未向优先股股东足额派发股息，差额部分是否累积到下一会计年度。”该条规定将优先股股息是否可以累积限定在“本会计年度可分配利润不足而未向优先股股东足额派发股息”的情形，而未涉及“可分配利润充足但公司未派发或未足额派发优先股股息”的情形。

《国务院关于优先股试点的指导意见》第10条要求公司公开发行优先股时应当在公司章程中规定“在有可分配税后利润的情况下必须向优先股股东分配股息，未向优先股股东足额派发股息的差额部分应当累积到下一会计年度”。也就意味着在公开发行优先股的情形中，明确排除了公司有可分配利润而不予派发的可能，反过来也印证了在非公开发行优先股中允许公司在有可分配利润时不予派发优先股股息。

这一规定看似不周严，但通过逻辑解释可以得出确定的结论。对于可分配利润充足而公司未派发或未足额派发优先股股息的情形，股息当然累积，不需要专门加以规定。根据公司法的一般原理，只有公司存在可分配利润及在可分配利润的范围内才能对股东进行优先股股息或普通股红利等形式的利润分配，如果公司当年度没有可分配利润或可分配利润不足，自然无法对优先股股东支付全额股息，此时鉴于优先股的股债二重性特征，有必要明确优先股股息按照“股”的原则处理（不存在累积的问题），还是按照“债”的原则处理（应当累积）。相反，如果公司可分配利润充足而公司未足额派发股息，只能按照“债”的原则对未派发的股息部分进行累积。

四、股息支付之资金来源：利润抑或资产

在公司持续经营期间，优先股股息仅能以公司利润来支付，这是关于优先股制度的基本共识。但在企业清算中，优先股股息的支付来源仍然局限于剩余的利润还是可以扩大到剩余财产，对此存在不同的理解，尤其是公司章程对此约定不明的情况下。

公司清算中的股息支付争议往往因股息支付条款中的“利润”一词而产生。在Wharfedale Brewery有限责任公司案中，法官Wynn-ParryJ.认为该公司决议的真实含义是指构成剩余资产的全部资金应当优先在优先股股东之间进行分配，被拖欠的累积性股息可从公司要分配给股东的全部资金中支付。法官在判决中梳理了此前类似判例的观点，其提及的第一个判例是Inre W. J. Hall & Co. Ld.案。

在该案件中，公司章程规定：“如果公司进行清算，公司在清算之时清偿完公司债务后的可分配剩余资产应该首先用于偿还500股优先股或当时可能被发行的更多优先股；其次支付至清算开始日时的5%的优先股股息负债（如果有的话）”。公司章程还规定剩余资产应属于普通股股东。在此案件中，公司清算开始之时的累积利润小于应偿付的优先股股息。

该案法官Swinfen Eady J.认为：

第一，优先股股东没有权利主张超过累积利润的股息欠款；

第二，无论拖欠股息是否被宣告，都应该支付优先股股息欠款。Swinfen Eady J.法官的观点被Neville J.法官在In re New Chinese Antimony Co. Ld.案件中否定了。在该案件中，公司章程的相关条款与前一个案件大体相同。

Neville J.在判决中认为优先股股东的权利是由特别决议所决定的，清算时需要处理的是剩余资产的分配，而不是对股息的偿付，有无利润都不重要。Wynn-ParryJ.法官也认为，在公司清算中，“优先股股东在股息的分派和资本的偿付两方面优先于普通股股东 ,但是无权进一步参与利润和剩余资产的分配。”这一条款中的“profit”和“surplus assests”会让人认为这里的“profit”指的是清算时的利润，而实际上“profit”一词是指公司在持续经营期间的利润，因为清算时的利润本身没有意义，只是剩余资产的一部分，没有必要单独列出。

但英国法院认为，若细则没有明确规定，则在公司清算时不得支付所拖欠的优先股股息，已宣布分配该股息的除外。即使细则所规定的股息在清算日到期也是如此，这是因为只有经过宣告，股息才算到期。若细则确实规定要支付所拖欠的股息，即使清偿公司债务之后的剩余资产并未包含任何未分配利润，亦可从这些资产中支付。

故在这种情况下，股息不得以公司资本支付的一般规定不应适用。除非有具体条款作这种规定，被拖欠的股息的权利自清算之日停止。根据前述观点，如果公司细则没有明确规定，公司清算时无需支付拖欠的优先股股息，即使偿还公司债务后的剩余财产中尚存利润仍然无需支付，其理由在于优先股股息未经宣告不构成需要支付的债务。作为优先股股东成员权的股息补付权并没有在公司清算时转化为具体的股息补付请求权，该权利在清算时失去了实际价值。这种认定虽然在理论上有一定道理，但其可能带来的利益失衡也显而易见。

既有的宣告才届期以及清算时不分红的理论是以公司发行了单一股份为基础，因所有股东具有相同的权利结构，是否单独进行分红处理并不影响股东之间的权益分配。但在公司发行了股东享有固定股息优先权的优先股且股息支付决定权依董事会的商业判断的情况下，公司清算之时应当支付公司拖欠的优先股股息，除非公司章程已明确排除该种情形之下的支付。

股息只能从持续经营企业的利润或盈余中支付，这一规则是为了保护公司的债权人，在没有明确的法 定权力的情况下，公司和股东之间的合同不能改变这一规则。但另一方面，未挣得和未宣告的拖欠“股息”完全可以在清偿债权人债权后根据公司与股东之间的合同进行支付。当公司解散而债权人权利得到满足后，股息只能从利润或盈余中支付的理由就不成立了。

在公司持续经营过程中，“股息”（dividends）表示的是利润，但在公司清算时，“应计未付股息”（unpaid dividends accrued）中的“股息”显然不仅仅指利润。尽管少数的不同意见认为，章程中重复的字或词在整个章程中应当具有相同的含义。但要考虑这些规定的目的，投资者将其资金投资于累积优先股是因为该种股份的股息有保证，并且还享有某些优先权。“应计未付股息”似乎只能做一种解释，即不考虑利润或盈余而给予优先性。

公司在持续经营期间应严格遵守资本维持原则，优先股股息的分配以可分配利润为限，禁止以维持公司资本所需之资产分配股息。但在公司清算中，清偿公司外部债务之后的剩余财产的分配仅及于股东之间的关系，此时对公司章程相关条款的解释不再受资本维持原则的约束。

如果公司章程规定在清算时要支付拖欠的优先股股息，但没有限定股息支付的资金来源，则在公司做出清算决定之时拖欠的优先股股息应视为劣后于普通债务的公司次级债务，公司的支付属于清偿债务，而不再是股息分配，所以，该种情形之下拖欠股息的支付资金来源不限于公司利润，而是及于可供分配的全部剩余财产。

《国务院关于开展优先股试点的指导意见》规定，公司因解散、破产等原因进行清算时，公司财产在按照公司法和破产法有关规定进行清偿后的剩余财产，应当优先向优先股股东支付未派发的股息和公司章程约定的清算金额，不足以支付的按照优先股股东持股比例分配。《指导意见》并未限定支付未派发股息的资金来源，因此，无论剩余财产是否包含以及包含多少未分派利润都应支付未派发的股息。

我们在讨论优先股股息时应当充分注意和考虑优先股所具有的股债二重性特征，就“股”的角度而言，无论如何优先股股东的法律地位都不能优于公司债权人，股息的支付必须遵循公司法上的条件和程序；就“债”的角度而言，在优先股股东与普通股股东的利益分配上，须充分考量优先股股东的合同权利，在约定不明的情形下以保障优先股股东权益为解释原则。