律师观点分析

王XX与XX公司证券虚假陈述责任纠纷一审民事判决书
江苏省南京市中级人民法院
民 事 判 决 书
(2016)苏01民初178号
原告：王XX，女，1971年10月31日出生，汉族，住山东省临沂市XX。
委托诉讼代理人：许X，上海市XX律师。
委托诉讼代理人：董X，上海市XX律师。
被告：XX公司，住所地江苏省苏州市工业园区新XX。
法定代表人舒X，该公司董事长。
委托诉讼代理人：赵X，XXX律师。
委托诉讼代理人：王XX，XXX律师。
原告王XX与被告XX公司（以下简称XX公司）证券虚假陈述责任纠纷一案，本院于2016年2月19日立案后，依法适用普通程序，公开开庭进行了审理。原告王XX的委托诉讼代理人许X、董X，被告XX公司的委托诉讼代理人赵X、五XX到庭参加诉讼。本案现已审理终结。
王XX向本院提出诉讼请求：XX公司赔偿王XX经济损失27908元，并由XX公司负担本案诉讼费用。事实和理由：XX公司原为上海XX公司（以下简称XX公司）。2015年2月，XX公司更名为XX公司，自2015年3月9日起该公司股票简称变更为“XX鑫集成”，股票代码为002506。其基于对XX公司披露信息公告的信任，投资该公司股票。2015年6月5日，XX公司发布公告，公告收到中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）（2015）10号中国证监会《行政处罚决定书》，认定XX公司存在信息披露违法行为，构成了《中华人民共和国证券法》（以下简称《证券法》）第一百九十三条规定的虚假陈述行为。王XX的投资行为受到XX公司未及时披露与境外合作方签订的《电站公司管理XX议》和未按规定披露ChaoriSkySloarEnergyS.a.r.l（以下简称XX卢森堡）向国家开发银行（以下简称国开行）贷款过程中相关股权质押情况两个虚假陈述行为的影响，故依据《最高人民法院关于受理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（以下简称《虚假陈述若干规定》），其对损失的计算分为两个阶段，第一段的实施日为2011年12月16日，对应的揭露日为2012年10月17日，第二段的实施日为2012年3月26日，对应的揭露日为2013年1月23日。王XX在以上虚假陈述实施日至虚假陈述揭露日之间购买了XX公司股票，并在虚假陈述揭露日以后仍持有XX公司股票，因此遭受投资差额损失，XX公司应依法予以赔偿。
XX公司辩称，1.本案与普通虚假陈述责任纠纷案件不同，案涉的虚假陈述行为实施和确认跨越了XX公司的整个破产程序，因此，本案应当同时适用证券法和破产法的有关规定。王XX主张的证券虚假陈述之债属于破产重整债权，应当在破产债权申报期内进行申报，并按照破产债权进行处置。XX公司已经经过了严格的破产重整程序，原XX公司的债务已被清偿或提存，上海市第一中级人民法院（以下简称上海一中院）（2014）沪一中民四（商）破字第1-9号民事裁定书，裁定“自破产重整计划执行完毕时起，XX公司不再承担清偿责任”，因此破产重整后的XX公司不应对破产重整前发生的债务承担清偿责任。2.XX公司在破产重整时已经对预计债权提存份额，提存的数额由破产管理人决定且破产期间的资产也由破产管理人管理，XX公司对此没有决定权，因此，王XX如果提起债权主张也应向XX公司的破产管理人主张，且应当按照同类债权的受偿比例和受偿方式在相应提存份额分配范围内进行清偿。如果赔偿责任超出重整计划提存的分配额，也应当由倪XX、陶X、朱X、倪X、刘XX、顾XX、庞XX、崔XX、谢XX等虚假陈述责任人承担赔偿责任。3.本案虚假陈述行为并非分为两段，而是连贯实施的，其实施日为2011年12月16日，揭露日为2013年1月23日，基准日为2013年2月28日，基准价为4.34元。4.王XX计算的损失并未考虑光伏企业股票普遍下跌的系统性风险因素，根据测算，同行业股票同期平均跌幅为39%，故王XX损失计算错误。综上，请求驳回王XX的诉讼请求。
当事人围绕诉讼请求依法提交了证据，本院组织当事人进行了证据交换与质证。根据双方当事人提交的证据，本院认定如下事实：
一、XX公司前身为上海XX公司，于2003年6月26日成立，后于2007年变更为XX公司。2010年11月18日，该公司股票在深圳证券交易所上市，股票代码为002506，股票简称为XXXX阳。XX公司的经营范围包括：XXX、XX阳能设备、XX阳能灯具、电子电器生产、销售、安装，从事货物进出口及技术进出口业务，承包与其实力、规模、业绩相适应的国外工程项目，对外派遣实施上述境外工程所需的劳务人员。2015年2月，XX公司更名为XX公司。2015年3月9日起股票简称变更为XX鑫集成。2015年9月8日，公司经营范围变更为：研究、开发、采购、生产、加工、销售XX阳能发电系统集成，包括XXX、设备及相关产品，新能源发电系统、新能源发电设备、分布式能源及其配套产品的研究、设计、咨询、运维及承包建设，与光伏产业相关的咨询服务、项目开发，从事货物进出口及技术进出口业务。2011年9月1日至2013年2月28日期间，该公司股票价格与深圳成指的变动情况摘录如下：
日期XX鑫集成深圳成指开盘价收盘价开盘价收盘价2011.9.120.6520.XXX.XXX.86XXXXXXXXXX2011.12.1612.9013.568864.959081.942011.12.1914.5014.929002.689054.082011.12.2016.0515.579020.979031.672011.12.2115.5815.139111.328884.252012.10.165.285.418618.438645.542012.10.175.365.448684.868641.182012.10.185.495.758673.738798.202012.10.195.705.618817.428796.42XXXXXXXXXX2012.12.74.514.698046.488189.682012.12.104.654.828199.188265.79XXXXXXXXXX2012.12.195.125.118579.678639.562012.12.20-2013.1.31停牌2013.2.14.854.859648.929820.292013.2.44.614.619830.899760.832013.2.54.384.389717.559945.982013.2.64.164.239942.049922.722013.2.74.104.199896.229904.782013.2.84.204.189880.269989.092013.2.184.214.XXX.389795.91XXXXXXXXXX2013.2.284.214.329393.339641.44二、2011年12月15日股市闭市后，XX公司发布编号为2011-114《关于对外投资设立XXXUniversalHoldings.Inc.（以下简称XXXXX）的公告》，主要内容为：XX公司于2011年12月15日召开第二届董事会第二十二次会议审议通过了《关于对外投资设立XXXXX的议案》，XX公司的全资子公司XX香港计划在美国设立全资子公司XXXXX（暂定名，最终以实际核准的名称为准），注册资本为10万美元。其中XX香港出资10万美元，占注册资本的100%。投资资金以自有资金或其他符合法律法规要求的方式进行出资。子公司主要负责XX阳能电站项目的开发、建设、运营和销售。XX本次对外投资可能存在的风险：由于美国距本部所在地上海路途遥远，设立子公司可能存在监管风险。本次对外投资对公司的影响：本次设立XXXXX将方便公司的美国电站项目申请ITC，也为将来的美国电站业务提供了简化税收事项的新渠道，最终将有利于提高企业经营效率，有利于增强公司整体盈利能力。
三、2012年6月27日，XX公司发布编号为2012-060《2011年度权益分派实施公告》，主要内容为：XX公司2011年度权益分派方案为：以公司现有总股本527XXXX0000股为基数，向全体股东每10股派1元人民币现金（含税，扣税后，个人、证券投资基金、QFII、RFII实际每10股派0.9元）；同时以资本公积金向全体股东每10股转增6股。本次权益分派股权登记日为2012年7月5日，除权除息日为2012年7月6日。
四、2012年10月17日股市闭市后，XX公司发布编号为2012-105《关于行政监管措施决定书的说明及整改报告的公告》，称收到中国证监会上海监管局沪证监决[2012]18号《关于对XX公司采取责令改正措施的决定》，该决定书指出：XX公司签署的《电站公司管理XX议》未按规定要求履行必要的审议程序并及时信息披露；XX公司公告的对海外电站项目提供担保额度事项未说明境外公司不受公司控制，导致股东表决时的决策信息不完整；上述行为违反相关规定，要求XX公司及时予以整改。XX公司根据该决定书进行自查自纠，确认存在以下问题：
（一）关于《电站公司管理XX议》事项。XX公司于2011年9月至12月间，陆续与XX公司（以下简称XX阳光控股）等公司或个人（以下简称境外合作方）签署《电站公司管理XX议》，约定由这些境外合作方负责公司持有的XX卢森堡等5家境外投资公司的电站项目的开发、建设及运行、日常经营及财务运作。截止2011年底，XX公司对上述境外投资公司实际出资额达4.95亿元，达到有关规定要求的董事会审议及信息披露标准，但XX公司未履行审议程序，也未履行及时信息披露义务。XX
（二）关于提供担保额度事项。XX公司在公告2011年度第六次临时股东大会《关于新增2011年度对全资子公司XX香港下设电站项目子（孙）公司提供担保额度》、《关于补充新增2011年度对电站项目子（孙）公司提供担保额度》2项议案资料时，未说明这些境外公司不受XX公司控制的情况，导致股东表决时的决策信息不完整。XX
五、2013年1月23日股市闭市后，XX公司发布编号为2013-009《关于收到中国证监会调查通知书的公告》，载明：XX公司于2013年1月22日收到中国证监会上海稽查局《调查通知书》（编号：沪证调查通字2013-1-001号）。因XX公司涉嫌未按规定披露信息，根据《证券法》的有关规定，决定对XX公司立案调查。在立案调查期间，XX公司将积极配合中国证监会的调查工作。请广大投资者理性投资，注意投资风险。
六、2014年6月26日，上海一中院作出（2014）沪一中民四（商）破字第1-1号民事裁定书及决定书，裁定受理申请人上海XX公司对XX公司的重整申请，并指定北京市XX（以下简称XXX）、XXX（特殊普通合伙）上海分所（以下简称XXX）担任管理人，由XXX的郝XX任负责人。
七、2014年7月10日，XX公司管理人发布编号为2014-064《关于债权申报说明的公告》，主要内容为：上海一中院已经发布公告，XX公司债权人应于公告之日起至2014年8月11日前向管理人申报债权。XX一、债权申报主体：上海一中院受理XX公司重整时对XX公司享有债权的债权人，均可以向管理人申报债权。未到期的债权，自XX公司重整申报受理时视为到期，相关债权可向管理人申报债权。附条件、附期限的债权和诉讼、仲裁未决的债权，债权人可以向管理人申报债权。XX
八、2014年10月28日，上海一中院作出（2014）沪一中民四（商）破字第1-4号民事裁定书，裁定批准重整计划，并终止重整程序。重整计划由XX公司负责执行，破产管理人在重整计划规定的监督期内监督重整计划的执行。2014年12月24日，上海一中院对破产管理人提交的《XX公司重整计划执行监督工作报告》及其他相关材料进行审查后，作出（2014）沪一中民四（商）破字第1-9号民事裁定书，裁定：确认XX公司重整计划执行完毕；终结XX公司破产程序。
《重整计划》前言部分的主要内容为：XX公司本次重整如获实施：1.XX公司法律主体不变。经重整的XX公司仍是一家在交易所上市的XX公司。2.XX公司以资本公积之股本溢价转增股本16.8亿股，该等股份由全体出资人无偿让渡并由投资人有条件受让。XX3.职工债权和税款债权全额受偿；有财产担保债权按照担保物评估价值优先受偿，未能就担保物评估价值受偿的部分作为普通债权受偿；普通债权20万元以下部分（含20万元）全额受偿，超过20万元部分按照20%的比例受偿。按照上述方案受偿后未获清偿的部分，XX公司不再承担清偿责任。初步确认债权和预计债权按照同类债权的受偿标准提存分配额。4.11XX债作为有财产担保债权对于XX公司提供的担保物评估价值3064.82万元优先受偿，每张11XX债债权金额本息合计约为111.64元，可以优先受偿3.06元，剩余约108.58元作为普通债权受偿。XX5.XX公司将继续原有部分经营业务，并将重新部署和整合生产经营格局，提高经营效率和盈利能力，争取符合申请股票恢复上市的条件。
《重整计划》正文部分的主要内容为：一、XX公司基本情况XX（四）资产负债情况XX（4）预计债权：逾期债权合计约68367.04万元，其中未申报的有财产担保债权（11XX债）46756.04万元，已申报但尚未获得管理审查确认的普通债权约20611万元，未申报的普通债权约1000万元，预计债权金额合计约68367.04元。三、债权分类和债权调整方案（一）债权分类XX预计债权包括未申报的有财产担保债权（11XX债）46756.04万元、已申报但尚未获得管理人审查确认的普通债权约20611万元、未申报的普通债权约1000万元，预计债权金额合计约68367.04万元。债权人会议由有财产担保债权组、职工债权组、税款债权组和普通债权组对重整计划进行分组表决，预计债权不参加表决。（二）债权调整方案XX4.普通债权：根据偿债能力分析报告，XX公司在破产清算状态下的普通债权受偿率约为3.95%。为最大幅度提升债权人的受偿水平，根据XX公司的实际情况，本重整计划大幅提高普通债权受偿率，具体调整方法如下：（1）每家普通债权人20万元以下部分（含20万元）的债权全额受偿。（2）普通债权超过20万元部分按照20%的比例受偿。5.初步确认债权和预计债权：初步确认债权和预计债权根据其债权性质按照上述方法调整。对于上述债权中未获清偿的部分，根据破产法的规定，XX公司不再承担清偿责任。四、债权受偿方案XX（六）初步确认债权和预计债权：初步确认债权和预计债权按照同类债权的受偿标准提存分配额，并在获得确认后受偿。最终未获确认的初步确认债权和预计债权对应的分配额，以及因其他事由提存但在提存期届满仍未提取的分配额，在支付重整费用和共益债务后仍有剩余的，将作为XX公司后续经营的流动资金，不再用于向债权人分配。未向管理人申报但受法律保护的债权，在本重整计划执行期间不得行使权利，在重整计划执行完毕后按照同类债权的受偿比例和受偿方式以相应提存分配额进行清偿。XX
九、2015年5月26日，中国证监会作出（2015）10号《行政处罚决定书》，对XX公司责令改正，给予警告，并处以60万元罚款；对倪XX、陶X、朱X分别给予警告，并处以30万元罚款；对倪X、刘XX、顾XX、庞XX、崔XX、谢XX分别给予警告，并处以3万元罚款。该处罚决定书认定XX公司存在以下违法事实：
（一）XX公司未披露在海外收购光伏电站项目的情况。XX香港系XX公司的全资子公司，2011年7月7日，XX公司通过XX香港出资70%与XXX（以下简称XX欧洲）（占股30%）合资成立海外合资公司XX卢森堡。2011年12月19日至2012年11月28日，XX卢森堡及其子公司XXX向XX阳光控股的海外下属公司收购了位于保加利亚和希腊境内的共计22个光伏电站项目，合计金额370XXXX7128.03元，达到XX公司2011年净资产的12.69%，XX公司未披露上述交易。相关项目的收购及谈判、收购价格由倪XX和XX阳光控股的实际控制人苏XXX商决定，双方没有签订合作框架XX议等文件，没有经过XX公司董事会及股东会审议。
（二）XX公司未按规定披露XX卢森堡向国开行贷款过程中相关股权质押情况。在保加利亚项目的建设过程中，2012年3月26日，XX卢森堡、XX公司及XXX三方签订借款合同，约定XXX为XX卢森堡保加利亚6个电站项目提供4309万欧元贷款，XX公司作为担保人向XXX提供担保，倪XX代表XX公司在借款合同上签字；2012年3月26日，XX香港、XX欧洲及XXX三方分两次签订股权质押XX议，约定XX香港与XX欧洲将其在XX卢森堡的股权质押给XXX，其中倪XX代表XX香港、苏X代表XX欧洲在合同上签字。2012年4月24日，XX公司召开第二届董事会第二十六次会议审议通过担保议案，2012年4月26日对外公告《关于对子公司XX卢森堡提供担保的公告》，公告了XX公司为XX卢森堡提供4309万欧元担保的事项；2012年5月18日，XX公司召开2011年度股东大会，会议审议通过了《关于对XX卢森堡提供担保议案》等议案，随后XX公司进行了公告，XX公司在上述会议议案中均未提及XX卢森堡股权质押的情况。XX
（三）XX公司未及时披露公司与境外合作方签订的《电站管理XX议》。截止2011年末，XX公司直接或通过XX香港设立或收购了XXX（以下简称XXX）、XX卢森堡、XXX、XXX、XXXXX五家境外公司。XX公司对该五家境外公司的实际出资额为人民币4.95亿元，占公司2010年总资产的11.08%。XX公司设立或收购XXX等五家境外公司时，都是委托XXX等境外合作方代管，并代为负责上述境外公司及下设电站项目的开发、建设、运营及日常管理和财务运作。当时XX公司未专门与境外合作方签订相关代管XX议或电站委托开发、建设、运营XX议。2012年3月年报审计时，倪XX于2012年3月12日至4月12日，陆续与境外合作方补签了4份《电站公司管理XX议》和1份《公司管理XX议》，XX议内容主要为约定由境外合作方负责前述5家境外公司及其持有的电站项目的开发、建设及运行、日常经营和财务运作。XX公司未将上述《电站公司管理XX议》和《公司管理XX议》提交董事会审议，直到2012年10月17日才披露上述XX议。
（四）XX公司虚假确定对上海佳途XX阳能科技有限公司销售收入163XXXX1538.43元，导致2012年半年报、第三季度报告营业收入和利润总额虚假记载。XX
（五）XX公司提前确认对XX阳光新能源有限公司销售收入238XXXX9628.28元，导致2012年第三季度报告营业收入、利润总额虚假记载。XX
（六）XX公司未及时公告对已售XX阳能组件调减价格的情况。XX
十、王XX自2011年12月16日至2013年2月28日期间，其买卖案涉股票情况如下：
发生时间交易方式单价股数成交金额复权数量2012.4.27买入11.662XXXX4684XXX.5.4买入11.XXX2.5.8买入12.256XXXX09602012.7.5红股3240十一、本案审理期间，XX公司书面申请追加破产管理人XXX、XXX以及九名自然人高管倪XX、陶X、朱X、倪X、刘XX、顾XX、庞XX、崔XX、谢XX为共同被告或者将XXX、XXX追加为本案第三人。王XX对此不予同意。本院经审查后认为XX公司在经过破产重整后仍然承继了XX公司的法人人格，对未申报债权人仍应当承担清偿责任，XX公司申请追加的其他主体并非本案的必要共同诉讼主体，王XX亦明确表示不同意追加其他主体参加本案诉讼，故口头裁定驳回XX公司的追加当事人申请。后，XX公司又申请XXX、XXX作为证人出庭作证，拟证明破产重整时预计债权提存份额问题，本院经审查后认为，该证明内容与本案证券虚假陈述责任的审理并无直接必然联系，故对此申请本院亦依法不予准许。
以上事实，有证券账户卡、账户证明、股票交易对账单、《关于对外投资设立XXXXX的公告》、《关于XX公司2011年度权益分派实施公告》、《关于行政监管措施决定书的说明及整改报告的公告》、《关于债权申报说明的公告》、《关于收到中国证监会调查通知书的公告》、《行政处罚决定书》、（2014）沪一中民四（商）破字第1-1号民事裁定书及决定书、（2014）沪一中民四（商）破字第1-4号民事裁定书、（2014）沪一中民四（商）破字第1-8号民事裁定书、（2014）沪一中民四（商）破字第1-9号民事裁定书、《重整计划》、工商营业执照及当事人陈述等证据在卷为凭。
本院认为，虚假陈述行为人在证券市场虚假陈述，导致投资人在证券交易中遭受损失的，投资人有权要求虚假陈述行为人赔偿损失。《虚假陈述若干规定》第十七条规定，证券市场虚假陈述，是指信息披露义务人违反证券法律规定，在证券发行或者交易过程中，对重大事件作出违背事实真相的虚假记载、误导性陈述，或者在披露信息时发生重大遗漏、不正当披露信息的行为。本案中，XX公司在2011年至2012年经营期间，存在未披露在海外收购光伏电站项目、XX卢森堡向国开行贷款过程中相关股权质押、XX公司与境外合作方签订《电站公司管理XX议》、对已售XX阳能组件调减价格以及定期报告营业收入、利润总额虚假记载等重大违法行为，并受到了中国证监会的行政处罚。XX公司上述未披露或虚假记载的行为属于可能对上市公司股票交易价格产生较大影响信息的重大遗漏或虚假记载，违反了《证券法》第六十三条、第六十七条第二款第二项、第三项的规定，应当认定为《虚假陈述若干规定》第十七条规定的证券市场虚假陈述。
根据双方当事人的诉辩意见，本案审理的争议焦点主要是：一、王XX因XX公司虚假陈述行为导致的投资损失数额应当如何认定。具体包括本案虚假陈述实施日、揭露日、基准日、基准价的确定；王XX投资损失与虚假陈述行为是否存在因果关系及原因力比例；王XX投资损失的计算方法（含买入平均价的计算方法、除权除息对投资差额损失计算的影响）。二、王XX因XX公司虚假陈述行为产生的债权是否属于破产债权，XX公司应否对此承担民事赔偿责任，若应承担民事赔偿责任则赔偿的数额。
关于争议焦点一即王XX因XX公司虚假陈述行为导致的投资损失数额应当如何认定的问题，本院具体分析如下：
1.本案虚假陈述实施日、揭露日、基准日、基准价的确定。
首先，关于虚假陈述实施日。中国证监会（2015）10号《行政处罚决定书》认定，XX公司于2011年底至2012年上半年期间在海外电站项目投资过程均存在不同程度的信息披露重大遗漏，如未按规定披露XX卢森堡向国开行贷款过程中相关股权质押情况，未及时披露公司与境外合作方签订的《电站公司管理XX议》、未披露在海外收购光伏电站项目的情况等，王XX主张的影响其投资决定的事项也主要集中于上述虚假陈述行为。这些虚假陈述行为在内容上均集中于海外电站项目投资中的经营行为，实施的时间具有连续性，实施的方式具有一贯性，在客观效果上均隐匿了投资海外电站项目的经营风险因素。故王XX主张的XX公司的两项系列虚假陈述行为具有相互牵连性，其虚假陈述实施日应为两项系列虚假陈述行为首次实施之日。经查，中国证监会（2015）10号《行政处罚决定书》认定XX公司设立或收购XXX等五家境外公司时，都是委托境外合作方代管，并代为负责上述境外公司及下设电站项目的开发、建设、运营及日常管理和财务运作，但未专门签订相关代管XX议。后2012年3月年报审计时，倪XX才于2012年3月12日至4月12日，陆续与境外合作方补签了《电站公司管理XX议》。上述国家机关在其职权范围内制作的行政处罚决定书载明的事实，除非有相反证据足以推翻，应当推定为真实。参照《上市公司信息披露管理办法》第三十条、第三十一条的规定，本院认为，XX公司应当披露其委托境外合作方代管5家境外公司及其持有的电站项目的开发、建设、运行、日常经营和财务运作这一重大事件的触发时点以XX公司董事会2011年12月15日审议通过对外投资设立XXXXX（5家境外公司中最后一家公司）议案之时为宜。另参照《上市公司信息披露管理办法》第七十一条规定，及时是指自起算日起或触及披露时点的两个交易日内，故本案系列虚假陈述行为首次实施之日应为2011年12月16日，此日即为本案的虚假陈述实施日。
其次，关于虚假陈述揭露日。王XX主张本案有两个揭露日，分别为XX公司公告关于行政监管措施决定书的说明及整改报告的公告日为未及时披露公司与境外合作方签订的《电站公司管理XX议》的揭露日，XX公司公告收到中国证监会调查通知书的公告日为未按规定披露XX卢森堡向国开行贷款过程中相关股权质押情况的揭露日。而XX公司则主张本案只有一个揭露日，即XX公司公告收到中国证监会调查通知书之日。本院认为，虚假陈述行为一旦被揭示，即向证券市场发出了警示信号，投资人由此可以对所投资股票的价值作出重新判断，而股票价格将不可避免地因此受到影响，故在判断虚假陈述行为揭露日或更正日时，该揭露或更正行为是否对所涉股票价格产生影响，是一个重要的考量因素。本案中，XX公司2012年10月17日发布的《关于行政监管措施决定书的说明及整改报告的公告》，虽然对《电站公司管理XX议》未按规定履行必要的审议程序和及时披露作出了揭示，但这份公告揭示的内容与中国证监会《行政处罚决定书》认定的事实并不相符，且没有对海外电站项目经营中的各项具体违法违规事实进行完整、全面的披露，公告亦未提示投资者注意相关持股情况，该公告发布后涉诉股票的股价在短期并未出现明显异常于大盘走势的波动，上述情况均显示2012年10月17日公告的发布尚不足以完整全面揭示系列虚假陈述行为，未能对投资者决策和涉诉股票市场价格产生实质性影响，故不应作为涉诉虚假陈述的揭露日。XX公司2013年1月23日发布的收到中国证监会调查通知书的公告，虽然文本简洁，但措辞严厉，且该份公告表明中国证监会是在XX公司自查整改后仍然决定对XX公司未按规定披露信息进行立案调查，已具备足够的警示强度以提醒投资者重新判断股票价值。公告发布之日虽然涉诉股票停牌，但开盘之后股价出现了明显异常于大盘走势的下跌，显然这一公告相较2012年10月17日公告对股票价格产生了更为明显的影响，由此可以认定本案虚假陈述揭露日应为2013年1月23日。
再次，关于虚假陈述基准日和基准价。《虚假陈述若干规定》第三十三条规定，投资差额损失计算的基准日，是指虚假陈述揭露或者更正后，为将投资人应获赔偿限定在虚假陈述所造成的损失范围内，确定损失计算的合理期间而规定的截止日期。基准日分别按下列情况确定：（一）揭露日或者更正日起，至被虚假陈述影响的证券累计成交量达到其可流通部分100％之日。但通过大宗交易XX议转让的证券成交量不予计算；XX。经查，涉诉股票自虚假陈述揭露日后，A股累计成交量到2013年2月28日达到可流通部分的100%，双方当事人亦认可如果以2013年2月28日为基准日，基准价为4.34元。故本院依法认定本案虚假陈述基准日应为2013年2月28日，基准价为4.34元。
2.王XX投资损失与虚假陈述行为是否存在因果关系及原因力比例。
《虚假陈述若干规定》第十八条规定，投资人具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间存在因果关系：（一）投资人所投资的是与虚假陈述直接关联的证券；（二）投资人在虚假陈述实施日及以后，至揭露日或者更正日之前买入该证券；（三）投资人在虚假陈述揭露日或者更正日及以后，因卖出该证券发生亏损，或者因持续持有该证券而产生亏损。第十九条规定，被告举证证明原告有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系：（一）在虚假陈述揭露日或者更正日之前已经卖出证券；（二）在虚假陈述揭露日或者更正日及以后进行的投资；（三）明知虚假陈述存在而进行的投资；（四）损失或者部分损失是由证券市场系统风险等其他因素所导致；（五）属于恶意投资、操纵证券的。从以上规定看，证券虚假陈述民事赔偿纠纷适用因果关系推定原则，投资人只需承担基本的举证责任，证明其存在损失，即应认定其损失与虚假陈述行为具有因果关系。在本案中，王XX举证证明其在《虚假陈述若干规定》第十八条规定时点进行XXXX阳股票交易并产生损失，王XX即已完成了基本举证责任。
关于XX公司提出的王XX投资损失还受到证券市场系统风险等其他因素影响的问题。XX公司在一审中提供了《XX公司2012年第三季度报告》、《关于欧盟对中国光伏进行反倾销立案调查的公告》、《中信建投证券XX公司关于对XX公司股票交易实施其他特别处理的意见》、《XX公司关于公司股票交易实施其他风险警示暨股票和债券交易复牌的公告》、《XX公司2012年度业绩快报》、光伏设备板块及同类股票市场走势图等证据，王XX除对光伏设备板块及同类股票市场走势图真实性不予认可，对上述其他证据的真实性予以认可，但均认为上述证据与待证事实无关联性，不能达到XX公司的证明目的。本院认为，《虚假陈述若干规定》第十八条、第十九条对因果关系的构成要件及不适用的情形已有详尽的规定，应当依照以上规定对涉诉虚假陈述行为与王XX损失之间是否存在因果关系进行认定。XX公司抗辩称王XX的投资损失受证券市场系统风险、企业自身经营不善、连续披露负面信息等其他因素影响所致，应就其抗辩提供相应证据予以充分证明。但XX公司目前所提交的证据尚不能证明同一期间存在足以对证券市场产生重大影响，并导致同类股票下跌的事由以及影响的程度，更不能证明该事由与股市价格波动的逻辑关系以及引起了同类股票价格大幅度下跌的事实，故XX公司应当承担举证不利的法律后果，其抗辩王XX部分损失由证券市场系统风险等其他因素造成的理由不成立，本院依法认定王XX在《虚假陈述若干规定》第十八条规定时点的投资损失与涉诉虚假陈述行为之间具有因果关系。
3.王XX投资损失的计算方法。根据《虚假陈述若干规定》第三十一条和三十二条的规定，投资差额损失的计算公式可以概括如下：投资差额损失=（买入平均价-卖出平均价）×揭露日至基准日期间卖出的可索赔股票的数量+（买入平均价-基准价）×基准日之后卖出或仍持有的可索赔股票的数量。
（1）买入平均价的计算方式。本院认为根据《虚假陈述若干规定》的文义和制定目的，对王XX买入平均价的计算宜采用实施日至揭露日期间投资人所买入股票的总金额除以买入总股数的方法，更加符合王XX投资证券买入平均价格的客观情况。
（2）除权除息对投资差额损失计算的影响。XX公司在本案审理中明确表示除息对投资差额损失计算的影响可以忽略不计，但应当在计算投资差额损失时对股票价格和数量进行复权计算，复权计算方法为将除权日后的股数和股价按照除权比例进行折算，回复到除权日之前的状态。对此，本院认为《虚假陈述若干规定》第三十五条规定，已经除权的证券，计算投资差额损失时，证券价格和证券数量应当复权计算。但就计算方法而言，XX公司的复权计算方法主要为了便于其在计算买入平均价格时采用先进先出方法，但本院并未采用该方法计算买入平均价格，为了避免对基准价进行调整和便于计算，本院对复权的计算方法采用将除权日之前股票数按照除权比例进行折算，将除权日之前的股数和股价折算成除权日之后的状态。
（3）关于王XX的可索赔股数。本院认为，王XX自实施日至揭露日期间买入的案涉股数经复权计算后为8640股（3240×1.6），其在揭露日至基准日期间未卖出案涉股票，故王XX于基准日后所持有的可索赔股数为8640股。
结合上述三点分析，本院计算王XX的证券投资平均买入价为元7.37（实施日至揭露日期间买入股票的总金额63678÷经复权后的买入总股数8640）。王XX在揭露日至基准日期间未卖出股票。因此，按照前述投资差额损失的计算公式，王XX投资差额损失为26179.2元【（平均买入价7.37-基准价4.34）×可索赔股数8640】。对王XX诉讼主张中超出的部分，本院不予支持。
关于争议焦点二即王XX因XX公司虚假陈述行为产生的债权是否属于破产债权，XX公司应否对此承担民事赔偿责任以及应当赔偿数额的问题。
本院认为，《中华人民共和国企业破产法》第一百零七条第二款规定，人民法院受理破产申请时对债务人享有的债权称为破产债权。因此，破产债权是对债务人基于破产程序开始前的原因产生的财产上的请求权。破产债权的实质，仍然为基于合同、侵权行为、无因管理、不当得利或者其他法律原因而发生的债权，仅由于债权的行使需通过破产程序公平受偿，才被称之为破产债权。本案中，XX公司破产重整申请的裁定受理日为2014年6月26日，破产程序至2014年12月24日终结。涉诉虚假陈述的实施日、揭露日、基准日均在破产程序启动之前，虽然中国证监会对涉诉证券虚假陈述行为的行政处罚决定于2015年5月在XX公司破产程序终结后才作出，但该时间点仅是对涉诉虚假陈述违法行为的行政确认和处罚，并不是涉诉虚假陈述侵权之债的发生时间，因此，王XX因XX公司虚假陈述行为产生的债权符合破产债权的特征，应当属于破产债权。
《中华人民共和国企业破产法》第九十二条和九十四条规定，经人民法院裁定批准的重整计划，对债务人和全体债权人均有约束力。债权人未依照本法规定申报债权的，在重整计划执行期间不得行使权利；在重整计划执行完毕后，可以按照重整计划规定的同类债权的清偿条件行使权利。债权人对债务人的保证人和其他连带债务人所享有的权利，不受重整计划的影响。按照重整计划减免的债务，自重整计划执行完毕时起，债务人不再承担清偿责任。根据上述规定，承继了XX公司法律主体地位的XX公司，在破产重整计划执行完毕之后，虽然在很大程度上切断了与XX公司之间的关联，但这种切断仅限于重整计划减免的债务，对于某些未申报债权人其仍然应当根据第九十二条第二款规定，按照重整计划规定的同类债权的清偿条件承担民事法律责任。因此，王XX的债权应按照重整计划规定的同类债权即“普通债权”的清偿条件进行清偿，根据XX公司《重整计划》的分配方案，普通债权20万元以下部分（含20万元）全额受偿，超过20万元部分按照20%的比例受偿。王XX的债权数额为26179.2元，并未超过20万元，故XX公司应当全部清偿。
综上，XX公司的虚假陈述行为给王XX造成了一定程度的损失，XX公司应当予以赔偿，对于王XX主张的合理部分，本院予以支持。依照《中华人民共和国证券法》第六十三条、第六十七条、第六十九条，《中华人民共和国企业破产法》第九十二条、第九十四条，《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十七条、第十八条、第十九条、第二十条、第二十一条、第二十九条、第三十条、第三十二条、第三十三条、第三十四条、第三十五条，《中华人民共和国民事诉讼法》第一百四十二条规定，判决如下：
一、被告XX公司于本判决生效之日起十日内赔偿原告王XX损失26179.2元；
二、驳回王XX其他诉讼请求。
如果未按本判决指定的期间履行给付金钱义务，应当依照《中华人民共和国民事诉讼法》第二百五十三条之规定，加倍支付迟延履行期间的债务利息。
案件受理费498元，由原告王XX负担448元，由被告XX公司负担50元。
如不服本判决，可在判决书送达之日起十五日内，向本院递交上诉状，并按照对方当事人的人数提出副本，上诉于江苏省高级人民法院。
审　判　长　　姚志坚
审　判　员　　吴劲松
审　判　员　　毕XX
审　判　员　　夏奇海
人民陪审员　　马福宁
二〇一六年十月十八日
书　记　员　　杨XX