作为持有公司大部分股份的大股东，理应对公司具有绝对的控制权。然而，在某些特定情形下，本应掌握绝对控制的大股东却对公司被整体出售的行为无能为力，甚至最终丧失大股东身份与公司的控制权，这往往与其签订的领售权条款具有直接的关系。那么，大股东为什么说了不算？如何认识和理解销售权条款？
一、什么是领售权条款
领售权（Drag-Along Right，又被译为拖售权、强制出售权）条款是风险投资中常见的条款之一，在触发事件出现时，目标公司的特定股东有权行使领售权，强制其他股东和自己一起以同等价位向第三方转让目标公司股权。原本此类条款是大股东为防止小股东阻扰交易而设计出的，但由于其强制出售的便利属性，在该类条款被创设以后逐渐用于风险投资领域，以便行使领售权的权利人迅速退出投资，回笼资金，保障投资人权益。特别是当目标企业业绩不佳，短期内难以成功上市时，领售权为风险投资者提供了基本的IPO、收购、股权回购方式以外退出目标企业的新路径。同时，在对外股权转让时，创业者基于自身利益考虑，往往以第三方的购买条件过低或想保有公司主导权为由而拒绝转让。许多第三方买家也基于获得目标企业控制权，而不仅仅满足于收购风险投资者的股权。领售权则赋予风险投资者强制创业者共同出售股权的权利，以便满足买家需求，更为顺利、成功地实现股权转让。因此，领售权条款逐渐受到投资人的青睐，被广泛应用。
二、行使领售权条款有什么效果
投资人在出资后一般不会参与公司经营，在公司所占的股份比例一般也不高，但在其依据行使领售权出售公司时，除非在领售权条款设立时加入了董事会审批等限制，否则即使是拥有公司多数股份的大股东或创始人也难以在出售行为中占据主动，只能依照领售权所规定的事项进行股份售出。领售权突破大股东对公司出售控制的典型事例即为俏江南与鼎晖投资一事。2008年，俏江南集团为寻求上市与鼎晖投资签订增资协议，以10.526%的股权换得约2亿元人民币的注资，双方同时以俏江南在2012年上市成就与否进行对赌。然而，俏江南在2012年末未实现IPO，鼎晖投资因此行使对赌协议约定的回购权利，由于俏江南无法回购，进一步导致鼎晖投资行使领售权，寻求第三方购买俏江南股权。最终，欧洲的私募股权基金CVC以3亿美金对价购得俏江南超82%的股份，除去鼎晖投资的股份，另外72%即为从“被领售”的原大股东张兰处购得，交易完成后，鼎晖投资顺利收回款项及收益，而张兰则失去俏江南公司的大股东身份及控制权。此外，在近年的“饿了么”售于阿里巴巴的有关案例中，亦可看到领售权的身影，令人不得不关注该条款的适用。
三、领售权条款的一般形式
在风险投资领域中，领售权的标准条款可简单表现为，如果多数A类优先股股东同意出售或者清算公司，则其余的股东都应在股东会议上表决同意此交易，并且以相同的价格和条件出售他们的股份。此处的优先股股东一般为投资方。基于此标准框架，相关方可就领售权的发起主体、触发条件、转让对象、程序通知等事项做进一步的约定，进而调整领售权适用的情形目的、各方权利义务关系。由于我国缺乏公开查询相关协议条款的渠道，特以在美国证券交易委员会SEC公开可供查询的几个有关合同为例加以说明：Datrek Acquisition, Inc.的股东协议［1］中即约定了，风投公司可在合同期限内的任何时间行使领售权将全部股权出售给第三方，其他股东必须以相同价款与条件一并出售所有股份且不得行使任何抗辩，但风投公司必须提前二十天通知被拖售的股东，且在六十天内完成有关出售，否则需重新通知；而在China Autoparts, Inc.的优先购买、共同出售及领售权协议［2］中则约定了，须在该协议签订的五年后，多数普通股股东同意进行公司清算时方可行使领售权，此时，其他股东必须投票赞成有关决议、反对其他阻碍清算的决议等；在Dave & Buster’s Parent, Inc.的股东协议［3］则约定，如行使领售权股东的出售价格条件低于其他股东可行权的股份价格，则该领售权的行使可被撤销。可以看出，虽然领售权条款的文本设置是多变的，但其促成整体交易的资本性质是恒定的。
四、领售权条款的法律效力
各国法律在对领售权条款的效力确认上多持正面观点，包括法国、德国、波兰等西欧国家以及日本、新加坡、澳大利亚，领售权条款均得以有效利用。［4］在资本交易市场发达以及领售权条款肇始的美国，也有相关判例支持了领售权条款的效力。
上述国家虽对其效力持正面观点，但少有直接条文明确约定领售权，多为通过民商事行为的自由属性以及平等原则创设了领售权的适用空间。
我国对于领售权同样没有明确的法律规定予以规定，同时也认可民商事行为的自由属性与平等原则。而根据某外资所披露的一起涉及领售权的案件（最终以和解收场）中的法院观点来看，也是从相关条款“并未显失公平”的角度来确认其效力。需要额外注意的是，2019年11月最高法院公布的《全国法院民商事审判工作会议纪要》（以下简称即《九民纪要》）对于承载领售权以及其他投资条款的“对赌协议”的效力亦有涉及。《九民纪要》在第二部分关于“对赌协议”效力和履行的引言部分明确指出，“对于投资方与目标公司的股东或者实际控制人订立的‘对赌协议’，如无其他无效事由，认定有效并支持实际履行，实践中并无争议。”由于领售权条款是股东间出售股份的约定，一般情况下即为投资人与公司股东所订立，《纪要》肯定了此类对赌协议的效力，而对于涉及与公司间对赌的协议，《九民纪要》第5条指出在“不存在法定无效事由的情况下”是可以认可其效力的，而在实际履行阶段，领售权所导致的股份出售亦不属于股东抽逃出资和股份回购的情形。同时，《九民纪要》第9条又对侵犯优先购买权的股权转让合同的效力进行了补充。由于领售权条款的行使目的为投资人退出投资，如其他股东拟以同等交易条件行使优先购买权购买投资人股份，投资人自然可以在行权前的通知阶段、协商阶段直接向其他股东出售，因此，领售权的行使一般不会因侵犯优先购买权而导致失效。虽然《九民纪要》不是司法解释，亦不得作为法律渊源进行援引，但在很大程度上体现了审判机关对于相关问题的裁判态度。因此，公司股东在接受投资之时，需要对有关条款进行仔细的考量甄别，避免在未来的时间点丧失主动。“入市有风险，投资需谨慎。”这句箴言，有时并不仅仅针对一般投资者。
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鲁翠律师